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百貨業(yè)步入新黃金起點
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http://shiquanmuye.com 發(fā)稿日期:2007-8-4
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- 中研網訊：
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2007年百貨業(yè)一季報顯示，豫園商城的業(yè)績增長超過50％，而增長在20-25％的百貨商場有銀座股份、杭州解百、王府井和百聯股份……
2008-2009年中國手機連鎖行業(yè)研究咨詢報告 目前中國的手機銷售渠道主要存在幾種業(yè)態(tài)，分別是：手機專業(yè)連鎖、家電連鎖、移動運營商的營業(yè)廳或2008-2009年中國家電連鎖行業(yè)研究咨詢報告 中國家電傳統零售渠道主要分為百貨商場、專業(yè)連鎖店、大型超市、品牌專營或專賣店以及電器城等業(yè)態(tài)2008-2010年中國冷鏈物流行業(yè)應對金融危機影響及 2008年，美國華爾街危機不僅迅速波及全球金融市場，而且已由虛擬經濟向實體經濟蔓延。金融危機2008-2010年中國特許經營行業(yè)應對金融危機影響及 2008年，美國華爾街危機不僅迅速波及全球金融市場，而且已由虛擬經濟向實體經濟蔓延。金融危機百貨業(yè)景氣不斷提升
近幾年百貨業(yè)的景氣提升，除了得益于消費需求的增長外，另一方面國內百貨在2005年前后進行了不同程度的調整轉型，從硬件設施、商品結構和品牌組合等不同途徑，對店鋪進行重新定位和營銷規(guī)劃，重新賦予門店經營以現代化的管理要素，使得百貨再次煥發(fā)靚麗青春。
中國百貨業(yè)擁有優(yōu)異的經營素質：寬松的行業(yè)競爭環(huán)境、穩(wěn)定且仍有提升空間的毛利率、強勁的經營性現金流和重估驚人的資產價值，這些都是百貨享受估值溢價的最充分理由。
申銀萬國證券分析師認為，百貨業(yè)目前的估值水平基本反映了短期披露業(yè)績的正�；久�，但考慮到龍頭品種的持續(xù)成長性、披露業(yè)績的保守性等因素，堅信百貨的投資機會依然存在，從長期來看，估值提升和業(yè)績超預期可能同時會給投資者帶來驚喜。
國泰君安在近期的報告中也提到持續(xù)看好百貨行業(yè)，認為未來三到五年，在居民收入增長、消費升級帶動下，百貨行業(yè)未來增長前景廣闊，國家對于社會保險、醫(yī)療、教育等方面的改革不斷完善，將大大減少居民對未來的不穩(wěn)定預期，更加有效地促進城鄉(xiāng)居民消費能力的釋放；而且現在中國乃至全球都處于商品供給大于需求階段，產品過剩且趨于同質化，使得商業(yè)渠道價值顯現；人民幣升值預期將體現百貨類企業(yè)擁有的商業(yè)地產價值。這幾方面因素都將推動百貨行業(yè)上市公司業(yè)績穩(wěn)健增長，凸現其內在價值。
消費升級利好百貨業(yè)
“在人均GDP超過1000美元之后，我國城鎮(zhèn)居民的消費結構將發(fā)生跳躍性變化，享受型和服務型消費熱點將支撐消費品市場的持續(xù)活躍與穩(wěn)定增長，消費升級已成為消費增長的主要動力，消費熱點不斷涌現是消費增長的源泉�！苯饾伸撤治隽税儇洏I(yè)面臨的機遇。
始于90年代末的第三次消費升級高峰中，傳統食品、衣著的消費傾向趨于下降，而交通、通信、居住、教育文化娛樂、醫(yī)療保健等消費熱點趨于多元化，品牌服裝、化妝品、黃金珠寶等奢侈品消費所占比重逐步提升，而這些耐用消費品絕大多數是通過現代百貨這個渠道銷售的。零售業(yè)，特別是百貨業(yè)將成為消費升級的直接受益對象，行業(yè)中符合消費觀念或消費趨勢的新興業(yè)態(tài)將給市場帶來巨大的投資機會。
金澤斐認為，此次消費升級帶來的消費爆發(fā)式增長將呈現出一個長周期的特征，與此相伴的國內百貨業(yè)也將會有一個長達5-10年的高景氣周期，中國百貨業(yè)才剛剛步入一個景氣循環(huán)的黃金起點。每一種零售業(yè)態(tài)都有自己的生命周期，這一輪中國百貨業(yè)的景氣周期完全是由消費升級和傳統百貨向現代百貨演進所推動的，百貨業(yè)在完成自身經營模式和營銷方式的蛻變后，似乎已經完全具備了重新開啟新一輪生命周期的外部條件，我們堅定看好百貨業(yè)在連鎖化擴張方式下所帶來的廣闊發(fā)展前景。
存在較大利率提升空間
國內百貨業(yè)沿襲的是亞洲流行的聯營經營模式，所售商品、促銷員由供應商提供，柜臺裝修由供應商負責，銷售完畢1-2個月才進行貨款結算，存貨基本由供應商管理，商品一般都有退換條款，因此零售商基本不承擔存貨風險。
零售商的盈利模式集中體現在先期談好的扣率上，因此平均毛利率較穩(wěn)定，國內百貨商的平均毛利率大約在20％左右，明顯比超市高出5個百分點。百貨所售商品本身的制造業(yè)毛利率相當高，如品牌服裝的毛利率超過50％以上，遠遠高于快速消費品15％的平均水平，最知名快速消費品制造商聯合利華的毛利率也不過14％，更別提毛利率驚人的化妝品和手表等奢侈品了。
上游高毛利的特性也為下游百貨盈利模式的創(chuàng)新提供了空間。比如，百聯股份依托其強大的銷售網絡，正逐步增加經銷和買斷的經營比重，以此提升公司的獲利能力。買斷雖然會承擔一定的商品風險，但接近40％的零售毛利率卻是其最大的吸引力。買斷比例的高低反映出一個公司經營能力的強弱。
擁有充沛的經營性現金流
由于采用聯營加扣點的經營模式，百貨商一般在銷售完商品1-2個月后再與供應商進行貨款結算，因此在日常運營過程中，通過應付賬款這一欄百貨商就占用了較多上游供應商的資金。這部分現金流是行業(yè)經營模式所決定的，具有較強的可持續(xù)性和普遍共性。
另一個趨勢是，目前各個大型零售企業(yè)紛紛競相發(fā)行各種代幣卡、電子商務卡，向機構或個人進行提前銷售，根據消費者平穩(wěn)消費的特點，零售商又從消費者手中套用了大筆的現金。盡管各種形式的代幣卡、充值卡不受國家金融政策的鼓勵，但在買賣雙方的共同推動下（比如企事業(yè)單位等機構客戶存在公關、發(fā)放福利等的強勁需求，而零售商又有迅速擴大市場份額的戰(zhàn)略沖動等），百貨商的這部分現金流在未來一段時間內仍將呈持續(xù)上升的勢頭。
充沛的現金流在百貨龍頭身上體現的尤為明顯。據數據統計，百聯股份過去五年平均的經營性現金流是凈利潤的4.5倍左右，而王府井的該項指標則更高。2001－2005年王府井平均的經營性現金流大約在5億元左右，但凈利潤卻連3000萬都不到，經營活動的現金流是凈利潤的20倍以上，這到底說明了什么樣的問題？
金澤斐分析認為可以解釋的理由有兩個。首先如前面所分析，百貨自身運營過程中產生的現金流就是非常強勁的，因此OCF/E指標就比其他行業(yè)要優(yōu)異的多，根據歷史經驗和行業(yè)平均，該指標的正常范圍應在2－3之間。其次，很多國有老牌的百貨零售商投資者一般都會認為他們經營效率低下，凈利潤率偏低，而實際情況卻是這部分老牌百貨商經營風格偏于保守，財務政策趨于謹慎，對于很多裝修費用都是一次性計提；另外前期擴張導致的新開門店較多，雖然開業(yè)就有較好的現金流入，但在費用大幅計提的情況下，門店盈利情況卻不甚理想，由此造成王府井的經營現金流與凈利潤存在巨大背離。
按正常情況測算，王府井的理論凈利潤應在2－3億元之間，是2006年零售利潤1億元的兩至三倍左右，因此市場以披露盈利數據來看待這些百貨公司是有失全面的。
充沛的現金流不僅能有效支撐估值，更是百貨公司持續(xù)擴張最強有力的保障。記者觀察到，百聯和王府井這兩家百貨龍頭在最近幾年的高速擴張過程中，幾乎都沒有進行過再融資，而他們的資產負債率反而呈不斷下降的趨勢，如百聯目前的資產負債率僅為43.35％，王府井也不過52.65％，這充分體現了龍頭百貨良好的資金管理能力和獲取現金流的能力。一個優(yōu)秀零售企業(yè)最顯著的特點就是自身創(chuàng)造的現金流足以支持他們的戰(zhàn)略擴張需要。
未來增長空間巨大
國泰君安最新一份報告認為，從投資的角度來講，百貨業(yè)的題材最為豐富：首先，在全行業(yè)供需相對平衡的情況下，百貨門店的銷售收入呈現普遍增長態(tài)勢，對于處于良好商圈的優(yōu)質百貨店，其利潤的增長必定快于銷售收入的增長。此外，除了門店的內生增長外，大多數百貨企業(yè)都有較為明確的擴張預期，這為業(yè)績的外延增長提供了保障。其次，由于歷史原因大多數百貨企業(yè)擁有營業(yè)用的商業(yè)地產，此部分價值并沒有在報表上充分顯現，這為企業(yè)的價值提供了支撐，并且在經營中降低了營運成本，也容易成為收購兼并的標的。再次，百貨企業(yè)大多為國有企業(yè)，體制落后，營業(yè)利潤率較低。未來隨著體制的先進化和管理層激勵到位，百貨企業(yè)的盈利能力改善的空間很大，業(yè)績增長超預期的可能性較大。
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