預計09年公司總礦產銅產量為6萬噸。由于公司目前沒有礦產改擴建項目，因此2010年及2011年現有礦山產量將維持不變。

　　資源擴張-擬注入資產預計明年上半年完成，普朗礦注入依然可期目前公司礦山儲量為150萬噸，公司正在對現有各個礦山做深入勘探工作，以確保每年消耗儲量與新增儲量基本保持平衡。公司大紅山礦區(qū)今年新增儲量37萬噸，目前處于辦理采礦權階段。

　　云南省礦山接替資源能力開始增強，老區(qū)找礦初見成效，實現動態(tài)資源平衡。從2002～2005年，云南銅業(yè)(集團)有限公司資金投入力度明顯加大，加強礦山地質找礦，延長礦山壽命。云南銅業(yè)(集團)有限公司所屬六個老礦山共投入地質探礦工程：坑探為50658m、鉆探為25680m;共投入地質探礦資金8695萬元，相當云南銅業(yè)(集團)有限公司1996年成立至2001年6年總和的124.2%，平均每年投入資金近2200萬元，大約占云南省近年地勘投入資金的15%。四年共探獲銅資源量48177萬噸，銅品位1.06%，相當增加一個大型銅礦床。其中，探獲近期可采儲量31166萬噸。從而，延長了老區(qū)礦山生產服務年限3年，實現了當期新增儲量與當期生產消耗基本平衡(當期消耗3416萬噸))，達到了老區(qū)找礦“低風險、高產出”的目的，老區(qū)找礦取得了階段性成效。此外，在云南省地方政府共同支持下，在西南三江地區(qū)已發(fā)現和評價了中甸普朗、德欽羊拉、思茅大平掌、蘭坪白秧坪等一批大中型銅銀多金屬礦床，有望成為大型有色金屬資源基地。其中，中甸普朗銅礦經工程控制的遠景儲量在200萬噸，預測全區(qū)銅資源量可達500萬噸以上的特大型銅礦規(guī)模，首采區(qū)銅儲量72萬噸，年產5萬噸銅精礦項目即將建成，最終達到年產15萬噸銅精礦以上的生產規(guī)模。

　　未來公司資源增長的看點主要是：1、2009增發(fā)項目擬注入的礦山資產：楚雄思遠(100%)(2008年楚雄思遠全年完成開采銅金屬總量3,648噸，其中自產3,350噸)；云南達亞(100%)(云南達亞2008年生產銅精礦含銅總量為8,140噸。

　　其中：獅鳳山銅礦完成4,000噸；獅子山銅礦完成3,700噸；大理紅蜘蛛公司完成740噸。)；星焰公司(100%)(星焰公司2008年主產品(精礦含銅)產量2,284噸)；景谷礦冶(74.78%)(產量800噸)�？傆嫷V產銅產量1.4574萬噸，預計將在2010年上半年完成注入；2.普朗銅礦(儲量300萬噸)目前正在做環(huán)評，主要難度在于礦區(qū)位處自然保護區(qū)域，因此環(huán)評進展較慢，但最終注入上市公司的可能性很大。此外，集團另一大銅礦拉拉銅礦，據了解由于股權問題導致短期注入的預期較低。

　　外購冶煉-基本盈虧平衡，冶煉產能保持穩(wěn)定公司銅原料1/3來自于自產銅礦，1/3國內采購，1/3國外進口。公司的冶煉成本基本在50-60美元/噸左右。由于銅價上漲，公司原料采購和實際銷售的差價抵消了目前加工費的下降，因此公司在現貨加工費下降的情況下維持盈虧平衡。

　　公司顯著的優(yōu)勢是冶煉技術先進、冶煉成本低，已經掌的艾薩爐熔煉工藝，同江銅、銅都使用的閃速爐相比，艾薩爐具有較明顯優(yōu)勢：結構和工藝簡單，配料水分不需深度干燥，對物料粒度要求較低，熱損失較小，煙塵率較低，需要重復加工較少、效率較高等；主要劣勢為爐襯壽命較短。由于艾薩爐工藝優(yōu)勢，公司冶煉成本近年來大幅下降，噸銅冶煉成本約2000元，低于江銅、銅陵等同行企業(yè)。

　　目前公司冶煉產能：粗銅為20萬噸(易門銅業(yè)5萬噸；楚雄滇中10萬噸(實際產量5萬噸)；東川5萬噸(實際產量3萬噸))；電解銅65萬噸(本部55萬噸，赤峰10萬噸)。楚雄滇中目前在進行10萬噸/年粗銅技改項目，由5萬噸的鼓風爐技術改為10萬噸的ISA爐冶煉。預計公司09年陰極銅總產量為30萬噸，主要由于上半年欠產過多。未來公司在冶煉產能方面的擴張可能性不大。

　　副產品-公司盈利的重要亮點公司副產品包括：黃金、白銀、硫酸等。預計今年黃金產量為7噸，白銀300噸，硫酸75萬噸。2009年中報顯示，黃金毛利率約為19.49%，白銀毛利率約為10.55%，硫酸毛利率約為31.83%，仍是公司盈利的主要來源之一。

　　礦山成本-井下開采成本較高由于公司目前銅礦全部為井下作業(yè)，導致礦產銅成本較高。其中，玉溪礦業(yè)的礦山成本大約在25000-27000元/噸(含稅、含三費)；迪慶礦業(yè)由于產量規(guī)模較小，成本最高，大約在30000元/噸左右。我們估計公司礦產銅的平均完全成本約27000-28000元/噸。

　　發(fā)展規(guī)劃-資源為王公司未來發(fā)展以資源為王，不排除中鋁公司計劃將云銅與其他銅業(yè)資產整合打包后重新上市的可能性。

　　云南省銅資源豐富，但是缺乏大型和超大型礦床，沒有露天開采的條件。一些礦山分布邊遠山區(qū)，開發(fā)難度大；一些國有礦山正面臨銅資源開采枯竭的問題�，F已探明的銅礦床(點)有217處，其中探明儲量的產地有156處，遍布全省14個地州(市)38個縣，探明儲量958188萬t,1994年的保有儲量為849148萬t,占全國銅同期保有儲量6251188萬t的13.59%，僅次于江西、西藏，居全國第三位；100萬t以上的大型、超大型銅礦有東川湯丹、新平大紅山、德欽羊拉、景谷民樂，中型銅礦24處，小型127處，保有儲量分別占總保有儲量的5.96%、44.22%和19.82%。77.3%的儲量集中在滇中和滇東南、滇西，分別占12.5%和7.6%，其它散見于各地的占2.6%。云南省正在生產和建設的銅礦山的保有儲量占全省的57.9%，尚未開發(fā)利用的占36.1%，暫時難以開發(fā)利用的占6.1%。

　　目前云銅集團儲量約500萬噸，除普朗銅礦探明儲量300萬噸以外(不包含遠景儲量)，公司其余礦山資源較為分散，約包含80多個采礦權，整合難度較大。即便如此，未來公司銅儲量的增長率相對樂觀。

　　此外，中鋁收購云銅之后，一方面加強對公司的管理：公司管理層以及管理思路目前以中鋁為主導，沿襲中鋁模式，相對過去的粗放式經營有很大提高，有利于公司成本的進一步降低；一方面，中鋁試圖以云銅為發(fā)展其銅行業(yè)的平臺，打造完整的銅產業(yè)鏈。目前中鋁收購多家國內大型銅材加工廠，在資源方面耗資約8.6億美元完成了對加拿大秘魯銅業(yè)公司91%股份的收購，秘魯銅業(yè)公司是一家加拿大公司，在加拿大、美國和秘魯三地上市。該公司通過與秘魯政府所屬一家國有公司簽署的期權協議，在秘魯擁有特羅莫克(Toromocho)銅礦的開發(fā)選擇權。該銅礦擁有銅當量金屬資源量約1200萬噸，為全球擬開發(fā)建設的特大型銅礦之一。08年11月中鋁耗資約21.5億美元進行建設，預計3-5年內完成，計劃產能20萬噸。

　　公司的資源戰(zhàn)略放眼國內，是整個銅行業(yè)其他公司無法相比的。

　　我們維持公司謹慎推薦的投資評級，建議繼續(xù)關注交易性機會我們預計公司2009、2010、2011年EPS為0.29元、0.8元、1.02元。鑒于我們看好未來銅價，并預計未來中鋁對云銅的整合力度加強，給予公司“謹慎推薦”的投資評級。

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