行業(yè)高增長(zhǎng)或?qū)⒊掷m(xù)

　　發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)驗(yàn)表明：旅游業(yè)往往伴隨著城市化進(jìn)程快速增長(zhǎng)，而且在城市化進(jìn)程結(jié)束后的較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)仍得到延續(xù)。這也從另一側(cè)面預(yù)示著：我國(guó)旅游業(yè)進(jìn)入飛速發(fā)展的階段。

　　分析我國(guó)27個(gè)省、4個(gè)直轄市，在1995年-2009年間人均文化娛樂(lè)支出與人均可支配收入之間的關(guān)系（共475個(gè)樣本）。結(jié)果顯示，當(dāng)人均可支配收入達(dá)到1萬(wàn)元之后，文化娛樂(lè)消費(fèi)支出開(kāi)始加速增長(zhǎng)。當(dāng)可支配收入為10000元時(shí)，人均文化娛樂(lè)支出204元，占比2.0%；當(dāng)可支配收入為20000元時(shí)，人均文化娛樂(lè)支出557元，占比2.8%；當(dāng)可支配收入為30000元時(shí)，人均文化娛樂(lè)支出1069元，占比3.6%。

　　2006年，我國(guó)城鎮(zhèn)居民平均可支配收入1.18萬(wàn)元，有16個(gè)省市超過(guò)1萬(wàn)元；有29個(gè)省市超過(guò)9000元。也就在這個(gè)時(shí)期，國(guó)內(nèi)旅游消費(fèi)開(kāi)始加速增長(zhǎng)。2000年-2005年間，國(guó)內(nèi)旅游收入的復(fù)合增速為11%，而2005年-2010年間，復(fù)合增速達(dá)17%。2009年，所有省市人均可支配收入均超過(guò)1萬(wàn)元，13個(gè)省市超過(guò)1.5萬(wàn)元；上海、北京、浙江、廣東、天津、江蘇超過(guò)2萬(wàn)元，這些區(qū)域出境、度假、會(huì)議等新興需求正在快速上升。

　　受經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響較小

　　2000年以來(lái)，我國(guó)公民國(guó)內(nèi)游增速基本保持兩位數(shù)增長(zhǎng)，受經(jīng)濟(jì)波動(dòng)并不明顯，反而是受突發(fā)事件影響較大，如2003年非典，當(dāng)年國(guó)內(nèi)游客數(shù)量下降0.9%；2008年汶川地震，當(dāng)年國(guó)內(nèi)游客僅增長(zhǎng)6.3%。2008年4季度至2009年2季度期間，我國(guó)GDP下滑較快，但海南、浙江等地國(guó)內(nèi)游客增速并未出現(xiàn)關(guān)聯(lián)性下降；麗江、安徽68個(gè)重點(diǎn)景區(qū)等主要旅游目的地的國(guó)內(nèi)游客仍保持較高增速。為什么旅游行業(yè)會(huì)有如此強(qiáng)的抗周期能力呢？我們分析主要有兩個(gè)原因：（1）我國(guó)旅游消費(fèi)處于強(qiáng)勁上升期，旅游逐漸成為市民的生活組成部分；（2）機(jī)票價(jià)格變動(dòng)成為有效緩沖器：經(jīng)濟(jì)不明朗雖然會(huì)降低居民的消費(fèi)熱情，但機(jī)票價(jià)格下降卻在刺激民眾的旅游消費(fèi)，2008年3季度-2009年1季度，機(jī)票價(jià)格顯著低于往年同期水平。

　　子行業(yè)中，景區(qū)抗周期能力是最強(qiáng)的。統(tǒng)計(jì)顯示，2008年4季度到2009年2季度期間，經(jīng)濟(jì)經(jīng)受了較大的考驗(yàn)，但諸如麗江、安徽黃山等重點(diǎn)景區(qū)的游客接待增速?zèng)]有受絲毫的影響。相比之下，酒店的抗周期能力較弱，數(shù)據(jù)顯示，1997年到2003年間，香港和大陸處于經(jīng)濟(jì)低潮期，香格里拉酒店的ROE從5%以上降至2%；2008年4季度到2009年2季度期間，如家酒店的單間客房收入（房?jī)r(jià)乘以出租率）也顯著低于正常年份。

　　估值處于相對(duì)低位

　　旅游板塊與滬深300的相對(duì)估值處于歷史低位，與自身歷史水平比處于中位；從過(guò)往歷史看，旅游板塊容易出現(xiàn)超漲或超跌的情況，基本面預(yù)期、市場(chǎng)情緒決定了其運(yùn)動(dòng)的方向。

　　三季度基本面或?qū)⒗^續(xù)向好、催化因素將不斷出現(xiàn)、市場(chǎng)情緒也在轉(zhuǎn)好，這決定了旅游股后續(xù)的表現(xiàn)仍將較為樂(lè)觀，目前估值不會(huì)成為旅游股上漲的制約因素。

　　歷史上看，旅游板塊動(dòng)態(tài)PE（重點(diǎn)公司算術(shù)平均）一般介于24-40倍之間，目前為29倍。旅游板塊動(dòng)態(tài)PE（重點(diǎn)公司算術(shù)平均）與滬深300動(dòng)態(tài)PE（算術(shù)平均）的比值介于1.1-1.7之間，大多數(shù)時(shí)候1.3倍以上；目前為1.26倍，處于較低的水平。從個(gè)股方面看，景區(qū)公司2011年P(guān)E大約35倍，綜合類(lèi)公司25倍以下。

　　而從盈利能力方面看，最值得投資者注意的是景區(qū)公司提價(jià)能力較強(qiáng)，是對(duì)抗通脹的絕佳品種。但景區(qū)公司提價(jià)時(shí)點(diǎn)又受到政策制約，當(dāng)CPI較高時(shí)，政府為了緩解通脹壓力，往往會(huì)壓制景區(qū)公司提價(jià)。當(dāng)CPI企穩(wěn)甚至回落，景區(qū)公司提價(jià)的政策環(huán)境將會(huì)得到改善，市場(chǎng)對(duì)提價(jià)的預(yù)期又將重燃。

　　考慮到下半年游客有可能超預(yù)期、明年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)較為明確，且很多公司有再融資想法，盈利預(yù)測(cè)和估值仍有上調(diào)空間。