1985年美日秘密簽署聯(lián)合外匯干預(yù)協(xié)議的廣場(chǎng)酒店，離現(xiàn)任美國總統(tǒng)的紐約“行宮”特朗普大樓，不過步行三分鐘的距離。去年11月大選日后即造訪紐約的安倍晉三，成為了首個(gè)與勝選總統(tǒng)會(huì)面的國家領(lǐng)導(dǎo)人；但廣場(chǎng)協(xié)議的陰影，似乎從一開始就籠罩在了當(dāng)下微妙的美日關(guān)系上。

　　本周五(2月10日)終要“與虎謀皮”的安倍，將在橢圓辦公室會(huì)見特朗普，并模仿其外祖父前首相岸信介1957年的先例，于周六(2月11日)與特朗普共赴佛羅里達(dá)開展“高爾夫外交”。此番國事訪問的諸多細(xì)節(jié)在過去一周引起多方關(guān)注，事件持續(xù)升溫；雖然白宮此前發(fā)表聲明稱，本次會(huì)晤中美日匯率的相關(guān)議題不是重點(diǎn)，但懸在安倍頭上的那把達(dá)摩克利斯之劍，始終都是特朗普對(duì)于美日匯率謎一樣的執(zhí)著。

　　特朗普1月31日指責(zé)日本近年來通過壓低匯率玩弄貨幣市場(chǎng)，而美國卻“如同一群傻瓜一樣坐那兒”，在其上任后簽署的首批行政命令中，當(dāng)即推出安倍與前任奧巴馬政府間嘔心瀝血多年談判建立的TPP自貿(mào)條約。他曾揚(yáng)言，只有在滿足“強(qiáng)力遏制貨幣操縱和貶值行為”的前提下，才會(huì)與日本建立雙邊貿(mào)易協(xié)定。

　　“操縱”一詞太過苛刻

　　事實(shí)上，2011年11月起至今的5年零3個(gè)月中，日本政府就未曾對(duì)市場(chǎng)采取過出售日元的干預(yù)行動(dòng)。雖然過去的日本政府常有干預(yù)外匯市場(chǎng)的先例，但是本屆安倍內(nèi)閣是個(gè)罕見例外。

　　雖然近些年來日本央行持續(xù)不斷擴(kuò)大貨幣基礎(chǔ)（“擴(kuò)表”規(guī)模已近GDP的90%），構(gòu)成日元貶值的一部分原因，但日元貶值的趨勢(shì)約兩年前便已發(fā)生反轉(zhuǎn)進(jìn)入上升通道，說明貨幣基礎(chǔ)和匯率之間并不存在直接關(guān)聯(lián)。

　　日本央行資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模相對(duì)名義GDP占比自2013年起大幅攀升(來源：摩根大通)

　　本次會(huì)晤安倍或?qū)⒅貜?fù)此前口徑，強(qiáng)調(diào)日本央行的貨幣政策旨在達(dá)到經(jīng)濟(jì)健康增長的2%通脹率，而非為了日元貶值。雖然貨幣貶值有助于擴(kuò)大通脹，導(dǎo)致這樣的說法不太經(jīng)得起推敲，但起碼就現(xiàn)在日本的通脹率情況來看，即便日本央行打著這樣的算盤，也尚難說有任何成效。

　　日元估值過低的事實(shí)

　　不過話又說回來，當(dāng)前日元在外匯市場(chǎng)上確實(shí)是受到了大幅低估。日元實(shí)際有效匯率遠(yuǎn)低于其長期平均值(1973年至今)，差額達(dá)22%，相比10年平均值(2007年至今)差額亦達(dá)13%。按照日本央行的數(shù)據(jù)，日元實(shí)際匯率在2015年6月創(chuàng)出歷史新低，而當(dāng)前的實(shí)際匯率水平僅回彈不到11%。

　　雖然日本政府并不像特朗普所說設(shè)立貿(mào)易壁壘保護(hù)本國汽車制造業(yè)，但近期日元的持續(xù)低估確實(shí)為出口企業(yè)提供了外匯上的廉價(jià)競爭力，大大提高了其出口所得。

　　在日本政府不加干預(yù)的情況下，日元為何仍然能夠保持于歷史低點(diǎn)呢？

　　市場(chǎng)的“無形之手”才是元兇？

　　自從2012年11月祭出“安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)”之后，日本企業(yè)向外國直接投資(FDI)總額加速上漲，過去四年共計(jì)57萬億日元，每年均超過10萬億日元。這樣持續(xù)巨額的FDI流動(dòng)在過往的日本市場(chǎng)當(dāng)中是前所未見的，很可能是造成近期日元匯率走低的原因之一。如果FDI總額當(dāng)中半數(shù)為日元的實(shí)際賣出，那也將有相當(dāng)于30萬億日元從企業(yè)手中流入外匯市場(chǎng)；這是一直以來力圖加強(qiáng)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長的安倍政府所完全沒有預(yù)計(jì)到的后果。

　　除了日本企業(yè)以外，日本投資者近年來亦通過投資組合，凈賣出了大量的日元。若將日本所有養(yǎng)老基金、投資信托和散戶投資者做出的外國股權(quán)投資及大部分債券投資都視為日元的賣出需求，那在過去三年中通過日本投資組合賣出的日元總額達(dá)38.8萬億日元，成為日元貶值的另一大主要驅(qū)動(dòng)力。不過在這38.8萬億日元投資中，有近17.1萬億日元是由養(yǎng)老基金操作的；日本政府準(zhǔn)許國內(nèi)最大的公共養(yǎng)老基金“政府養(yǎng)老投資基金”(GPIF)擴(kuò)大海外投資份額，亦是眾所周知的事實(shí)，如果從這個(gè)角度上說日本政府間接干預(yù)操縱了日元匯市，確實(shí)也是脫不了干系。

　　“操縱國”風(fēng)險(xiǎn)中的投資機(jī)會(huì)

　　日本似乎已經(jīng)對(duì)今日會(huì)晤中任何有關(guān)貨幣政策的問題做好了準(zhǔn)備，而對(duì)于特朗普是否會(huì)就美日匯率發(fā)難，市場(chǎng)屏息以待。

　　特朗普如若依舊狠抓貿(mào)易保護(hù)主義，針對(duì)日本實(shí)施制裁，將對(duì)此前提到的日本FDI/ 投資組合的既有邏輯造成極大打擊，配合日本目前的巨大經(jīng)常賬戶盈余（去年是自2007年以來盈余首度超過20萬億日元），日元的市場(chǎng)供求關(guān)系可能會(huì)逐漸轉(zhuǎn)好，并對(duì)日元匯率產(chǎn)生上行壓力。

　　反之，若安倍此次造訪送上厚禮“花錢買朋友”讓特朗普回心轉(zhuǎn)意，產(chǎn)生市場(chǎng)利好抬升美元/日元匯率，1500億美元的基建投資更會(huì)加劇日元流出的市場(chǎng)現(xiàn)象，造成日元進(jìn)一步貶值，屆時(shí)特朗普是不是再次“怒發(fā)沖冠”，就不得而知了。

　　而對(duì)于市場(chǎng)外部因素來說，宏觀形式的持續(xù)惡化，很可能導(dǎo)致長期大量積攢下來的日元空倉，出現(xiàn)集體平倉尋求對(duì)沖避險(xiǎn)的情況，日元上行壓力會(huì)變得更強(qiáng)；鑒于當(dāng)前美國和歐洲政治前景的不確定性，日元多頭的市場(chǎng)比重也會(huì)逐漸增加。

　　摩根大通在2月8日的報(bào)告中提出，從眼前美日高峰會(huì)晤的短線操作來看，時(shí)間點(diǎn)恰逢2016財(cái)年末，日本出口企業(yè)海外收益結(jié)匯的需求強(qiáng)于預(yù)期，可能限制峰會(huì)后美元/日元的漲勢(shì)，因?yàn)?strong>一旦美元顯著上漲，出口商戶便會(huì)逢高拋售美元。此外，113-114日元之間積壓的美日期權(quán)，也可能會(huì)打壓峰會(huì)后抬頭的美元漲勢(shì)。