至少，在中國(guó)的特別國(guó)債發(fā)行之前，很難看到中國(guó)央行加息。
 
　　很顯然，如果中國(guó)央行在特別國(guó)債發(fā)行之前加息，那么，中國(guó)財(cái)政部發(fā)行的15500萬(wàn)億特別國(guó)債發(fā)行利率肯定會(huì)水漲船高，無(wú)論是這些特別國(guó)債是向中國(guó)央行發(fā)行，還是向市場(chǎng)發(fā)行。

　　雖然特別國(guó)債的發(fā)行對(duì)象目前還撲朔迷離，但最后落在中國(guó)央行毫無(wú)疑問(wèn)，只是繞開(kāi)中國(guó)人民銀行法而已。根據(jù)中國(guó)財(cái)政部官員周三暗示，此次發(fā)行特別國(guó)債將嚴(yán)格按照有關(guān)法律、法規(guī)進(jìn)行，國(guó)債的發(fā)行不是直接向人民銀行定向發(fā)行，而是采取一定的方式，增加人民銀行持有的國(guó)債。很顯然，財(cái)政部之意，猶如司馬昭之心，路人皆知，即使目前它還在猶抱琵琶半遮面。

　　特別國(guó)債發(fā)行的焦點(diǎn)問(wèn)題，就是發(fā)行成本問(wèn)題，對(duì)于中國(guó)外匯投資公司來(lái)說(shuō)，其特別國(guó)債的發(fā)行成本必須不能高于美國(guó)同期限國(guó)債的收益率水平，否則其做流動(dòng)性管理時(shí)，帳面上將會(huì)虧損，而根據(jù)目前美國(guó)國(guó)債收益率水平，其10年期國(guó)債的收益率約為5%左右，而中國(guó)十年期國(guó)債收益率水平為4.4%附近。利差空間非常窄小。

　　中國(guó)財(cái)政部選擇變相向中國(guó)央行發(fā)行特別國(guó)債，可謂一箭雙雕。一方面，可以遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于市場(chǎng)的利率水平，讓中國(guó)央行接下這些國(guó)債；另一方面可以一次性發(fā)行這些國(guó)債，而且對(duì)于市場(chǎng)沒(méi)有任何沖擊。

　　很顯然，在目前十年期期限國(guó)債收益率為4.4%的情況下，這些特別國(guó)債無(wú)論如果都不可能能在短期內(nèi)全部發(fā)行，而且發(fā)行成本肯定也會(huì)高于目前的利率水平。

　　而且，在這次特別國(guó)債發(fā)行中，中國(guó)央行也打著自已的如意算盤：購(gòu)買特別國(guó)債，然后賣出外匯儲(chǔ)備，從理論上，基礎(chǔ)貨幣沒(méi)有沒(méi)有增加，結(jié)果僅是央行資產(chǎn)方科目的結(jié)構(gòu)變動(dòng)，負(fù)債方總量不變。

　　更為重要的是，對(duì)于中國(guó)央行來(lái)說(shuō)，如果用這些特別國(guó)債進(jìn)行正回購(gòu)或現(xiàn)券賣出，以回籠基礎(chǔ)貨幣，中國(guó)央行幾乎沒(méi)有財(cái)務(wù)支出，利息全由財(cái)政部買單；相對(duì)而言，中央銀行票據(jù)的發(fā)行成本，則由中國(guó)央行自掏腰包，尤其是在目前鑄幣稅日益縮窄的情況下。

　　但是，僅是幾方利益的博弈，貨幣政策的獨(dú)立性就被犧牲，多少有點(diǎn)悲哀。無(wú)論是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、物價(jià)穩(wěn)定、充分就業(yè)，還是國(guó)際收支平衡，或者是本幣和外幣利差協(xié)調(diào)、短期利率、貨幣供應(yīng)量、商業(yè)銀行和國(guó)有企業(yè)的利潤(rùn)調(diào)節(jié)，即使是對(duì)于一向相機(jī)抉擇的中國(guó)貨幣政策來(lái)說(shuō)，都沒(méi)有用利率工具為財(cái)政部發(fā)債行方便之先河，雖然此前中國(guó)央行也會(huì)用公開(kāi)市場(chǎng)引導(dǎo)市場(chǎng)利率。

　　事實(shí)上，無(wú)論從物價(jià)看、還是固定資產(chǎn)投資看，按照中國(guó)經(jīng)濟(jì)的傳統(tǒng)決策思路，中國(guó)央行加息都勢(shì)在必行，只是時(shí)間選擇問(wèn)題，尤其是在法定準(zhǔn)備金、公開(kāi)市場(chǎng)、再貼現(xiàn)率等貨幣政策工具有氣無(wú)力的背景下，利率工具顯然成為中國(guó)央行貨幣政策工具的的“獨(dú)子”。當(dāng)然，這個(gè)貨幣政策工具未必有效。

　　但是，對(duì)于中國(guó)財(cái)政部和中國(guó)央行來(lái)說(shuō)，既然能有魄力把繞道中國(guó)人民銀行法而行，那利率工具為特別國(guó)債發(fā)行成本推后又算些什么呢，至少可以美其名曰為“財(cái)政政策和貨幣政策的協(xié)調(diào)”。

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