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基金制養(yǎng)老金體系與資本市場（下）
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http://shiquanmuye.com 發(fā)稿日期:2007-6-4
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基金制養(yǎng)老金為緩解銀行資產(chǎn)負(fù)債錯配發(fā)揮重大作用
零售銀行發(fā)展電子銀行業(yè)務(wù)研究專題報告 本書重點(diǎn)介紹零售銀行電子銀行業(yè)務(wù)的現(xiàn)狀，戰(zhàn)略規(guī)劃，產(chǎn)品分類及功能，以及關(guān)于營銷管理等方面內(nèi)容零售銀行營業(yè)廳服務(wù)禮儀研究報告 金融業(yè)的全面開放，外資的全面進(jìn)入，對國內(nèi)零售銀行業(yè)既是挑戰(zhàn)也是機(jī)遇。中國零售銀行業(yè)要在短時間零售銀行大堂經(jīng)理技能提升研究報告 【出版日期】 2008年12月 【報告頁碼】 214頁 【圖表數(shù)量】 150零售銀行營業(yè)廳現(xiàn)場管理理論與實務(wù)研究報告 銀行營業(yè)廳是銀行與客戶溝通的橋梁，所以營業(yè)廳的運(yùn)營管理對于銀行的發(fā)展起著不可忽視的作用。在營
理論上講，商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債期限結(jié)構(gòu)應(yīng)該是匹配的，以規(guī)避利率風(fēng)險、避免出現(xiàn)流動性困難。但實際上，銀行在經(jīng)營中普遍存在著“短錢長用”，資產(chǎn)負(fù)債期限結(jié)構(gòu)錯配的現(xiàn)象、也就是說商業(yè)銀行的長期資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例高于長期負(fù)債占總負(fù)債之比，銀行實際上在用短期負(fù)債為長期資產(chǎn)融資。這主要是出于收益性的考慮，因為以短期負(fù)債為資金來源發(fā)放貸款，在很大程度上能提高資金的使用效率。但是，這也相應(yīng)增加了銀行的風(fēng)險。
近年來，存款期限長期化使我國商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債期限結(jié)構(gòu)錯配的現(xiàn)象進(jìn)一步加劇。一方面，人民幣存款期限短期化。過去幾年央行連續(xù)降息使長期存款與短期存款利差不斷縮小，在收益性相仿的情況下，企業(yè)和居民傾向于選擇流動性更強(qiáng)的短期存款。居民流動性需求增加。另一方面，貸款長期化。資本市場的滯后發(fā)展造成了直接融資規(guī)模較小，增加了對商業(yè)銀行間接融資的依賴性。在我國，商業(yè)銀行中間業(yè)務(wù)不發(fā)達(dá)，存貸款利差占主導(dǎo)業(yè)務(wù)地位的情況下，增加貸款是公認(rèn)的提高銀行盈利能力的一個重要途徑，因此，各商業(yè)銀行紛紛加大貸款特別是中長期貸款的投放。我國商業(yè)銀行存在著嚴(yán)重的期限匹配失衡現(xiàn)象，并且有進(jìn)一步加劇的趨勢。
基金制養(yǎng)老金體系的推進(jìn)，可以通過兩個途徑緩解銀行資產(chǎn)錯配的矛盾。一是通過長期股權(quán)投資的替代作用。通過股權(quán)投資為優(yōu)質(zhì)企業(yè)提供長期的資本，而養(yǎng)老金的長期負(fù)債特征是銀行短借長貸的良好補(bǔ)充�；鹬起B(yǎng)老金體系充分發(fā)育之后，養(yǎng)老金資本與銀行等金融資本可以形成在資產(chǎn)久期上的分工，滿足雙方期限匹配需要的同時，降低銀行的期限錯配現(xiàn)象。二是通過收購銀行長期資產(chǎn)緩解銀行資產(chǎn)錯配現(xiàn)象。養(yǎng)老金資產(chǎn)股權(quán)投資對銀行的替代作用是有限的。但是養(yǎng)老金可以通過投資于銀行的長期資產(chǎn)(例如住房抵押證券)，獲得長期的債券資產(chǎn)，同時降低銀行的資產(chǎn)錯配現(xiàn)象。
2.基金制養(yǎng)老金有助于穩(wěn)定資本市場
養(yǎng)老墓金為資本市場提供穩(wěn)定的資金來源，養(yǎng)老基金對資本市場的長期投資有助于提高金融市場中直接融資的比例，進(jìn)而優(yōu)化我國的融資結(jié)構(gòu)。我國金融系統(tǒng)存在的一個主要問題在于資本市場不夠發(fā)達(dá)，企業(yè)融資過度依賴于商業(yè)銀行的間接融資，其結(jié)果是許多本來不應(yīng)以貸款方式進(jìn)行融資的高風(fēng)險項目也由銀行來提供資金，這就導(dǎo)致整個銀行系統(tǒng)承擔(dān)了過大的系統(tǒng)風(fēng)險，很容易因為銀行系統(tǒng)的壞賬問題引發(fā)金融危機(jī)。而養(yǎng)老基金對證券市場的投資有利于證券市場的穩(wěn)步擴(kuò)容，提高直接融資比例，有利于避免和化解金融危機(jī)。
養(yǎng)老基金資金的長期儲蓄性質(zhì)決定了其以長期投資為主，追求資金的安全和長期穩(wěn)健的投資回報。養(yǎng)老基金在資金規(guī)模、信息獲得條件、專業(yè)知識以及心理承受能力等方面具有一定優(yōu)勢則有助于其發(fā)揮長期投資的特點(diǎn)，同時養(yǎng)老基金的長期機(jī)構(gòu)投資者的特征也有利于降低金融市場的波動性。對于已經(jīng)取得初步發(fā)展的我國證券市場來說，證券市場的進(jìn)一步完善需要建立在一個牢固的投資者基礎(chǔ)之上，而牢固的投資者基礎(chǔ)在很大程度上通常是由以長期投資為目標(biāo)的機(jī)構(gòu)投資者所構(gòu)成的。由于養(yǎng)老基金主要由養(yǎng)老保險制度運(yùn)行過程中積累的閑置資本金以及大部分準(zhǔn)備金轉(zhuǎn)化而來，從而具有穩(wěn)定的資金來源。與此同時，養(yǎng)老基金的待遇支付結(jié)構(gòu)也相對穩(wěn)定，而且可以通過精算模型加以估算，這兩方面的特點(diǎn)就決定了養(yǎng)老基金長期性、可預(yù)測性、追求長期回報的特點(diǎn)，能夠成為市場上最為穩(wěn)定的資金來源。養(yǎng)老基金大規(guī)模投資證券市場，還對市場基礎(chǔ)設(shè)施提出了更高的要求，促進(jìn)了中央托管機(jī)構(gòu)、清算和結(jié)算系統(tǒng)、簿記系統(tǒng)的建立和完善，大大降低了市場交易成本，提高了市場的流動性和透明度。
3.基金制養(yǎng)老金有助于改善資本市場的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)
養(yǎng)老金進(jìn)入資本市場，可直接增加資本市場的資金供給量，改善資金結(jié)構(gòu)。養(yǎng)老金不同的資產(chǎn)組合，不僅會對證券需求結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響，而且還會影響資本市場中其他投資者的資產(chǎn)組合在銀行儲蓄與證券之間的分布。在1950年，美國的企業(yè)養(yǎng)老金計劃的資產(chǎn)只占美國所有金融資產(chǎn)的3%；而到1984年，這一比例則增長到16.7%。到 1996年，養(yǎng)老基金超過商業(yè)銀行，成為美國擁有金融資產(chǎn)最多的金融機(jī)構(gòu)。養(yǎng)老基金對證券市場中各種金融工具的風(fēng)險收益分布產(chǎn)生了重新調(diào)整的內(nèi)在要求和強(qiáng)大的市場力量，在客觀上有利于改善證券市場中各種證券資產(chǎn)的比例配置，使得資產(chǎn)結(jié)構(gòu)在動態(tài)調(diào)整中趨于合理。
4.基金制養(yǎng)老金進(jìn)入資本市場提高了市場的有效性
養(yǎng)老基金投資資本市場要求有一個強(qiáng)有力、高效率的監(jiān)管體系，要求加強(qiáng)金融立法和監(jiān)管，以更好地保護(hù)養(yǎng)老基金受益人的利益。養(yǎng)老基金的安全性、收益性與退休人員的收入以及社會安定息息相關(guān)，因而對監(jiān)管有著更高的要求。近年來，智利、阿根廷和其它實施養(yǎng)老保險體制改革的國家紛紛采取措施，強(qiáng)調(diào)受托人對委托人的誠信原則，嚴(yán)厲打擊內(nèi)幕交易、違規(guī)自營等行為，加強(qiáng)對養(yǎng)老基金受益人的保護(hù)。智利還建立了一套有效的風(fēng)險分類體系，以彌補(bǔ)私營風(fēng)險評級機(jī)構(gòu)的不足，為養(yǎng)老基金選擇更好的投資工具提供了更大的便利。由于信息不對稱產(chǎn)生委托代理問題，各國監(jiān)管機(jī)構(gòu)和養(yǎng)老基金的委托人對投資、投資管理人和信息披露提出了很詳盡的要求，進(jìn)一步提高了資本市場的有效性。此外，養(yǎng)老基金還在公司治理結(jié)構(gòu)完善方面發(fā)揮了重要作用。隨著養(yǎng)老基金規(guī)模的增長，已經(jīng)開始成為許多非金融性公司的主導(dǎo)性股東，加上養(yǎng)老基金長期投資的戰(zhàn)略思路要求其加強(qiáng)對所投資公司的經(jīng)營管理的關(guān)注力度，養(yǎng)老基金逐步在完善公司治理結(jié)構(gòu)，特別是督促公司管理層履行責(zé)任方面發(fā)揮了積極作用。養(yǎng)老基金在公司治理方面作用的日益增強(qiáng)有助于改善上市公司的質(zhì)量和推動證券市場的健康發(fā)展。
5.基金制養(yǎng)老金投資促進(jìn)金融市場競爭，推動金融創(chuàng)新步伐
養(yǎng)老金投資對收益、風(fēng)險、交易成本、資產(chǎn)負(fù)債的期限匹配等方面的多樣化需求，將迫使投資管理人等機(jī)構(gòu)通過競爭提供最優(yōu)質(zhì)的金融服務(wù)，激發(fā)產(chǎn)品創(chuàng)新、技術(shù)創(chuàng)新和制度創(chuàng)新，提高服務(wù)質(zhì)量。養(yǎng)老基金成為推動資本市場產(chǎn)品創(chuàng)新的重要推動因素。養(yǎng)老基金的崛起，對商業(yè)銀行的主導(dǎo)地位構(gòu)成巨大挑戰(zhàn)，有助于增加金融市場的深度和廣度，提高其流動性和效率，推動金融改革深化。如1984年，智利的股票市場與債券市場幾乎是空白，而到1997年，兩個市場的市值分別達(dá)到了70億美元和800億美元。智利、阿根廷等國的養(yǎng)老體制改革還推動了抵押債券和公司債券、公共部門債券市場的形成和發(fā)展，推動了創(chuàng)業(yè)基金和基礎(chǔ)設(shè)施基金的設(shè)立。此外，養(yǎng)老基金還促進(jìn)了金融衍生工具的發(fā)展，比如德國規(guī)定養(yǎng)老基金在進(jìn)行對沖避險的情況下可投資于金融衍生工具，香港養(yǎng)老基金的衍生工具投資上限為10%，美國對衍生工具的投資更為普遍。
建立基金制養(yǎng)老金體系
應(yīng)成為我國現(xiàn)實的選擇
中國社會保障制度建設(shè)正面臨老齡化這一世界性危機(jī)的考驗。我國作為經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌國家，靈活就業(yè)人員的增加、新舊養(yǎng)老體制的轉(zhuǎn)軌、養(yǎng)老金發(fā)放和收繳管理不善等因素，進(jìn)一步擴(kuò)大了養(yǎng)老金隱性債務(wù)。養(yǎng)老金隱性債務(wù)能否消除和補(bǔ)償，將直接影響?zhàn)B老保險制度能否正常運(yùn)轉(zhuǎn)和每個城鎮(zhèn)職工退休后的基本生活保障。當(dāng)前，解決養(yǎng)老金隱性債務(wù)的前提是劃定政府責(zé)任，量化個人的貢獻(xiàn)和待遇，鎖定整體債務(wù)的規(guī)模，進(jìn)行養(yǎng)老金體制的改革。國務(wù)院近年來頒布了關(guān)于養(yǎng)老保險制度改革的一系列文件，決定從現(xiàn)收現(xiàn)付制向“社會統(tǒng)籌與個人賬戶相結(jié)合”的部分積累制過渡。但是，在具體實施過程中，特別是在以個人賬戶為基礎(chǔ)的基金制的建立方面，仍然存在著一些有待于進(jìn)一步研究和解決的問題。
1.基金制養(yǎng)老金體系對于不成熟資本市場的推動作用最為明顯
盡管中國資本市場存在深刻的結(jié)構(gòu)性問題，但是境外學(xué)者理論分析與實證數(shù)據(jù)都表明，基金制養(yǎng)老金體系對于不成熟資本市場的推動作用最為明顯。首先，從完全的現(xiàn)收現(xiàn)付制到部分積累型的現(xiàn)代養(yǎng)老制度的轉(zhuǎn)變，有利于責(zé)權(quán)利的統(tǒng)一，充分調(diào)動企業(yè)和個人積累養(yǎng)老基金的積極性，從而賦予了養(yǎng)老基金以重要的“動力”機(jī)制�，F(xiàn)收現(xiàn)付制對繳費(fèi)的企業(yè)而言，單純表現(xiàn)為成本和負(fù)擔(dān)，企業(yè)的繳費(fèi)積極性很難得到充分調(diào)動，而部分積累型的養(yǎng)老制度，則會使企業(yè)將其養(yǎng)老金政策與人力資源政策統(tǒng)一起來，為提高企業(yè)的競爭力服務(wù)，從而會大大提高企業(yè)繳費(fèi)的積極性。其次，在現(xiàn)收現(xiàn)付制下，傳統(tǒng)的養(yǎng)老保障機(jī)構(gòu)只具有單純“支付中介”的角色，而在累積型的養(yǎng)老制度下，養(yǎng)老基金則成為了具有金融性質(zhì)的儲蓄機(jī)構(gòu)，被賦予丁重要的“積累”機(jī)制。一旦養(yǎng)老基金具有了自我“造血”功能，養(yǎng)老基金資產(chǎn)規(guī)模就會源源不斷地得以增長。最后，養(yǎng)老基金在實現(xiàn)積累后，面臨保值增值的巨大壓力。國外經(jīng)驗證明，養(yǎng)老金實行市場化管理和投資是實現(xiàn)保值增值的唯一選擇。在這種情況下，養(yǎng)老基金作為大的機(jī)構(gòu)投資者就具有了重要的“投資”機(jī)能。為滿足養(yǎng)老基金實現(xiàn)投資增值的需要，一個生氣勃勃的養(yǎng)老基金服務(wù)市場也就有了其存在的價值。結(jié)合中國國情，基金制養(yǎng)老金有助于解決資本市場的股權(quán)分置問題，并能夠降低國際游資套利行為的沖擊�；鹬片F(xiàn)代養(yǎng)老制度的建立為我國資本市場的壯大和發(fā)展提供了重要的生成機(jī)制。
2.目前的現(xiàn)收現(xiàn)付制養(yǎng)老金體系對深化資本市場改革的推動作用并不明顯
1997年我國開始實行統(tǒng)一的“統(tǒng)賬結(jié)合”式的社會養(yǎng)老保險計劃。其初衷是想通過個人賬戶的資金積累功能使我國社會養(yǎng)老金逐步擺脫現(xiàn)收現(xiàn)付制的單一模式，轉(zhuǎn)向部分基金式的多支柱模式。但從統(tǒng)賬結(jié)合式的實際運(yùn)行情況看，其有助于籌資模式轉(zhuǎn)軌的作用并沒有體現(xiàn)山來。原因是我國絕大多數(shù)地區(qū)養(yǎng)老金個人賬戶都屬“空賬”運(yùn)轉(zhuǎn)，即個人賬戶只有賬沒有錢。空賬現(xiàn)象無法對資本市場的發(fā)展有所作用。
3.通過財政撥款加快基金制養(yǎng)老金體系的條件逐漸成熟
目前社�；鹬饕獊碓从兴膫�方面，財政撥款、國有股減持和劃轉(zhuǎn)、彩票和自身運(yùn)營收入。據(jù)已公布資料顯示，為填補(bǔ)養(yǎng)老金的短缺，中央財政用于養(yǎng)老保險的撥款越來越多，與5年前相比整整翻了十幾倍。
養(yǎng)老金改革涉及到每個人的切身利益，考察大多數(shù)國家的實踐會發(fā)現(xiàn)，國家財政是社保制度的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)和最重要的支撐力量。比如西方國家社�；鸬膩碓粗饕控斦䲟芸�。目前我國社�；鸬闹饕獊碓匆彩秦斦A(yù)算撥款。長期以來，中國財政支出以經(jīng)濟(jì)建設(shè)支出為主，包括社保支出在內(nèi)的公共福利的支出比例相對較低。 應(yīng)在總方針上，明確國家財政對社保的責(zé)任，并確立起固定撥款與補(bǔ)貼增長機(jī)制，國家有必要對財政收入增量確定一個固定比率優(yōu)先用于社保。具體可以采用減持國有股和動用外匯儲備注資的辦法來充實社保，也可以將利息稅、個人所得稅、遺產(chǎn)稅以及必要時開征的特別消費(fèi)稅等用于社保。
4.養(yǎng)老基金進(jìn)入資本市場是杜會保障制度發(fā)展的必然選擇
養(yǎng)老保險基金進(jìn)入資本市場是養(yǎng)老保險社會化特征的重要表現(xiàn)，同時也是養(yǎng)老保險社會化特征的必然要求。由于社保基金自身的特殊性，安全是第一位，然后才考慮資金盈利性，而社保基金的正常支付金額可較好測算，流動性管理也較簡單。為滿足社保基金的安全性要求，資本市場能夠提供基本配套條件：一是有一批優(yōu)秀的證券投資專家和機(jī)構(gòu)滿足社�；鹂茖W(xué)管理的需要；二是有品種齊全的金融工具滿足組合投資的需要；三是擁有大批質(zhì)量上乘的投資品種以滿足社�；饘�(yōu)質(zhì)證券投資的要求；四是有完整健全的資本市場法律法規(guī)，和相對規(guī)范健康的投資場所。從世界各國和地區(qū)情況看，按照市場化方式運(yùn)作養(yǎng)老基金，引導(dǎo)養(yǎng)老基金投資于股票證券市場，是必然的趨勢和理性選擇。據(jù)統(tǒng)計，美國養(yǎng)老基金占美國投資基金業(yè)的比重為55%，各類養(yǎng)老金是美國證券市場中的主要投資者。世界主要國家越來越多的養(yǎng)老基金涉足證券市場，購買企業(yè)股票和債券。通常國外養(yǎng)老金占整個資本市場的25%-45%，養(yǎng)老基金在現(xiàn)代金融體系中已經(jīng)是證券市場的主要投資者之一，也成為證券市場主要的穩(wěn)定力量，是國際資本市場的主流基金和重要源泉之一。養(yǎng)老基金投資證券市場可以有效地促進(jìn)養(yǎng)老金規(guī)模積累，為彌補(bǔ)公共養(yǎng)老保險計劃的資金缺口、維護(hù)養(yǎng)金支付水平提供保障。
養(yǎng)老基金進(jìn)入資本市場能產(chǎn)生雙贏的效果。一方面，由于我國的證券市場已經(jīng)發(fā)展到一定規(guī)模，并且隨著時間的推移，證券市場已經(jīng)比較成熟。而且我國國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，支持證券市場長期利好，因此，允許養(yǎng)老保險基金在控制風(fēng)險的前提下，有條件、有步驟、有限度地進(jìn)入證券市場，可以使養(yǎng)老保險基金更好地分享我國國民經(jīng)濟(jì)和證券市場的發(fā)展成果，實現(xiàn)保值增值。另一方面，作為機(jī)構(gòu)投資者，社會保障基金對證券市場的資金來源、市場結(jié)構(gòu)、管理水平、運(yùn)作效率以及金融創(chuàng)新等方面都產(chǎn)生積極影響，促進(jìn)證券市場的不斷發(fā)展成熟，對于改善股票市場的投資者結(jié)構(gòu)和穩(wěn)定資本市場具有十分重要的歷史意義。養(yǎng)老基金的設(shè)立和進(jìn)入資本市場，特別是進(jìn)入證券市場后，將成為投資市場的主要穩(wěn)定器，將配合我國目前國企改革，尤其是股份制改革與發(fā)展。養(yǎng)老基金的出現(xiàn)，有利于減輕企業(yè)負(fù)擔(dān)，并有利于現(xiàn)代企業(yè)制度的建立養(yǎng)老基金進(jìn)入資本市場，也為在市場上籌資的企業(yè)帶來了資金，從另一個側(cè)面支持了企業(yè)的壯大和發(fā)展。
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