證監(jiān)會：力爭把第二批中國高科技企業(yè)中的優(yōu)質(zhì)企業(yè)留在國內(nèi)

• 2018年3月1日 ZhangHongYuan來源：券商中國 676 39
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  2018-2023年中國供應(yīng)鏈金融行業(yè)發(fā)展趨勢分析及投資前景預(yù)測報告

  供應(yīng)鏈金融這一概念盡管在國內(nèi)的發(fā)展還不是很成熟，但其歷史也很久遠(yuǎn)，最早出現(xiàn)在20世紀(jì)前期的上海銀行，一些抵押業(yè)務(wù)已經(jīng)初步涉及了這一領(lǐng)域。但正式開展，是20世紀(jì)的最后一個10年里，金融業(yè)內(nèi)...

監(jiān)管不是對所有符合四行業(yè)內(nèi)的“四新”獨(dú)角獸都敞開發(fā)審大門，不僅法律框架不允許，現(xiàn)行規(guī)則制度也難以逾越。

近日有消息援引知情人士來源稱，證監(jiān)會發(fā)行部對相關(guān)券商作出指導(dǎo)，包括生物科技、云計算在內(nèi)的4個行業(yè)中，如果有“獨(dú)角獸”的企業(yè)客戶，立即向發(fā)行部報告，符合相關(guān)規(guī)定者可以實行即報即審，不用排隊，兩三個月就能審?fù)?。消息不僅稱此類企業(yè)盈利要求上可以放寬，還指出即便有VIE架構(gòu)也可以先申報再拆除，VIE架構(gòu)不會成為即報即審的障礙。

消息一出，引發(fā)市場各方熱議，記者了解到的信息，與上述知情人士獲悉稍有差別。

一是監(jiān)管層，包括證監(jiān)會、交易所過去一段時間確實在密集調(diào)研符合現(xiàn)有法律、規(guī)則的“獨(dú)角獸”企業(yè)，數(shù)量上百家，領(lǐng)域主要集中在互聯(lián)網(wǎng)、智能制造、生物醫(yī)藥、生態(tài)環(huán)保等四大行業(yè)，監(jiān)管在調(diào)研的同時也向部分券商投行了解，主要是就輔導(dǎo)期項目中是否存在“四新”，即“新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式”企業(yè)進(jìn)行摸底，以掌握相關(guān)情況;

二是富士康IPO的進(jìn)程確實較快，這是A股增加IPO適應(yīng)性包容性、讓新BATJ留在國內(nèi)上市的實際行動，但前提是富士康符合現(xiàn)有法律法規(guī)，是在當(dāng)前制度框架下進(jìn)行的IPO申報。滿足互聯(lián)網(wǎng)、智能制造、生物醫(yī)藥、生態(tài)環(huán)保四大行業(yè)，符合現(xiàn)有制度規(guī)則，監(jiān)管鼓勵企業(yè)抓緊申報;

三是如何留住“獨(dú)角獸”，加大資本市場對“四新”企業(yè)的支持力度，是A股監(jiān)管層當(dāng)前著手研究的戰(zhàn)略性議題，主要思路是以新股發(fā)行改革為抓手，通過一攬子政策改革以提升我國資本市場體系的制度包容性、市場承載力和國際競爭力，力爭把第二批中國高科技企業(yè)中的優(yōu)質(zhì)企業(yè)留在國內(nèi)，讓好企業(yè)盡快上市，讓融資者得到更快發(fā)展，讓投資者得到更多回報;

四是對于高科技企業(yè)普遍存在的盈利門檻、VIE架構(gòu)、同股不同權(quán)等問題，還需在《證券法》、《公司法》等法規(guī)，首發(fā)辦法等部門規(guī)則的修訂前提下，對企業(yè)進(jìn)行審核，目前規(guī)則和法律還未出現(xiàn)變動，不可能出現(xiàn)審核不符合法律、規(guī)則門檻企業(yè)的情況;

五是即便出現(xiàn)了不拆除VIE架構(gòu)也能申報的情況，在排隊隊列里的相關(guān)企業(yè)也需等到法律法規(guī)落地，以及VIE架構(gòu)拆除后才能順利進(jìn)行下一步審核程序，否則在排隊序列只能漫長等候，不可能即報即審。

可見，傳聞并非完全準(zhǔn)確，監(jiān)管不是對所有符合四行業(yè)內(nèi)的“四新”獨(dú)角獸都敞開發(fā)審大門，不僅法律框架不允許，現(xiàn)行規(guī)則制度也難以逾越。

不可否認(rèn)的是，監(jiān)管層對于“四新”企業(yè)確實給予了極大的關(guān)注，1月底召開的證監(jiān)會系統(tǒng)2018年工作會議上，就明確了“要以服務(wù)國家戰(zhàn)略、建設(shè)現(xiàn)代化經(jīng)濟(jì)體系為導(dǎo)向，吸收國際資本市場成熟有效有益的制度與方法，改革發(fā)行上市制度，努力增加制度的包容性和適應(yīng)性，加大對新技術(shù)新產(chǎn)業(yè)新業(yè)態(tài)新模式的支持力度”。在此之前，證監(jiān)會主席助理張慎峰赴中關(guān)村科技園區(qū)調(diào)研時也透露出資本市場要服務(wù)高科技創(chuàng)新企業(yè)的信號。

他表示，大幅提高市場核心競爭力的改革已顯得迫在眉睫，要充分發(fā)揮我國制度優(yōu)勢，轉(zhuǎn)變觀念，深化改革，擴(kuò)大開放，以時不我待的精神與時俱進(jìn)地提升我國資本市場體系的制度包容性、市場承載力和國際競爭力。需要拿出更大的勇氣和魄力推進(jìn)改革，解決一些長期懸而未決的難點、痛點問題。

監(jiān)管層對高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的關(guān)注并非空穴來風(fēng)，過去十幾年間，受制于制度、監(jiān)管規(guī)則、市場容量等因素，百度、阿里巴巴、騰訊、京東等一大批互聯(lián)網(wǎng)高科技企業(yè)紛紛選擇了在美國、香港等地上市募資，像騰訊和阿里這樣用戶和利潤主要來自于國內(nèi)，而上市地在國外、與國內(nèi)散戶投資者無緣的現(xiàn)象令不少市場參與者一聲嘆息。

如何在監(jiān)管規(guī)則和市場呼吁過程中達(dá)到平衡，是管理層正在研究的主要問題。

在制度層面，要讓此類企業(yè)順利在A股融資上市，需解決多個難題。

第一是盈利門檻。

我國的《證券法》對公司上市設(shè)定了明確的盈利門檻，如A股主板上市需要連續(xù)3年凈利潤超過3000萬元等。不過，由于互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)特殊的業(yè)態(tài)以及強(qiáng)競爭環(huán)境，很多企業(yè)在上市融資之時難以滿足國內(nèi)證券法所規(guī)定的盈利門檻要求。相比而言，納斯達(dá)克等海外證券交易所對企業(yè)的經(jīng)營門檻要求則要寬松得多，更看重的是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的高成長性和市場份額，而不拘囿于一時的虧損。例如，推特在2012年凈虧損7940萬美元，但在2013年成功上市。京東、去哪兒網(wǎng)等中國企業(yè)在美國上市的時候也是凈虧損的。

第二是股權(quán)的VIE架構(gòu)。

據(jù)不完全統(tǒng)計，赴美上市的中概股中有60%的企業(yè)采用了VIE架構(gòu)，其中互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)VIE架構(gòu)占比幾乎接近100%。

由于互聯(lián)網(wǎng)公司在創(chuàng)業(yè)階段需要投入大量資金，而又難以從銀行等傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)獲取融資，所以不少互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)經(jīng)過幾輪融資之后股權(quán)結(jié)構(gòu)中往往都有海外風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)的身影。同時，為了繞過對外資的行業(yè)限制要求，不少互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)選擇采取離岸注冊VIE的形式進(jìn)行運(yùn)作。

例如，BAT三家巨頭就都采取了VIE架構(gòu)，源頭是各自在開曼群島注冊的一家離岸公司。這種公司治理架構(gòu)到了公開募股階段則與國內(nèi)相關(guān)上市規(guī)則產(chǎn)生了沖突。另外，海外上市也方便于前期外資風(fēng)投資金退出;而如果在國內(nèi)上市的話，受跨境資金流動管理的限制，前期外資風(fēng)投資金的退出程序則要復(fù)雜得多。

第三是同股不同權(quán)問題。

《公司法》第一百零三條規(guī)定，股東出席股東大會會議，所持每一股份有一表決權(quán)，該規(guī)定是同股同權(quán)的法律基礎(chǔ)。但BATJ公司中，大量存在同股不同權(quán)的現(xiàn)象。比如百度的李彥宏雖然占股16.1%，但是B類普通股享有1：10的投票權(quán)，從而掌控了百度公司60%以上的投票權(quán);劉強(qiáng)東持股京東15.8%，卻擁有80%投票權(quán)。

A股確實歡迎擁有核心技術(shù)的高精尖企業(yè)，但也需在規(guī)則框架下將真正具有實力的好企業(yè)迎進(jìn)來，為提速增效，A股或采用授權(quán)的方式解決法律限制、修訂部門規(guī)則，在IPO、再融資、并購重組等方面全方位擁抱新領(lǐng)域優(yōu)秀企業(yè)的同時，配套推出投資者保護(hù)、從嚴(yán)退市等相關(guān)制度，區(qū)分假創(chuàng)新和真創(chuàng)新，避免一批垃圾公司以新經(jīng)濟(jì)新業(yè)態(tài)的名義躋身A股市場。

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