2007年報(bào)亮麗謝幕，投資收益貢獻(xiàn)大

    2007年醫(yī)藥上市公司共實(shí)現(xiàn)收入1874億元，同比增長17.65%。凈利潤87億元，同比大幅增長106%。從內(nèi)生性增長因素來看，整體毛利率25.57%，同比提高0.37個(gè)百分點(diǎn)，整體期間費(fèi)用僅增長8.67%，遠(yuǎn)低于收入的增速。因此雖然有06年行業(yè)低谷導(dǎo)致的基數(shù)較低因素，內(nèi)生性向好趨勢(shì)仍較明顯。07年凈利潤增速遠(yuǎn)高于收入增速的另一個(gè)重要因素是07年醫(yī)藥上市公司從證券市場(chǎng)取得的收益(公允價(jià)值＋投資收益)大幅增長，占利潤總額的比高達(dá)28%。扣除后的利潤總額實(shí)際增長約55%。

    08一季報(bào)開局良好，證券投資浮虧拉低業(yè)績(jī)

    2008Q1醫(yī)藥上市公司共實(shí)現(xiàn)收入520億元，同比增長21.53%。凈利潤27億元，同比增長35.75%。除收入較07年加速增長外，整體毛利率25.54%，同比提高2.09個(gè)百分點(diǎn)，整體期間費(fèi)用增長21.94%，與收入同步。因此，08Q1行業(yè)利潤增長受市場(chǎng)需求回暖拉動(dòng)的影響大于自身運(yùn)營效率提升因素。08Q1醫(yī)藥上市公司從證券市場(chǎng)取得的凈收益共0.75億元(其中公允價(jià)值浮虧4.37億元)，而去年同期收益高達(dá)6.67億元。證券投資收益大幅縮水拉低行業(yè)增速，若扣除后則利潤總額增長約67%(07Q1仍是打擊商業(yè)賄賂高峰期，行業(yè)利潤基數(shù)較低)。初步預(yù)計(jì)08全年醫(yī)藥上市公司的整體業(yè)績(jī)有可能呈現(xiàn)與07年逐季走高所不同的態(tài)勢(shì)--前高后低。

    疫情、災(zāi)情引發(fā)短期行情表現(xiàn)

    3月以來流行于幼童的手足口病并非人類出現(xiàn)了新疫情，目前雖無特定疫苗和藥品防治，但完全可控。由于臨床通常使用的一些抗病毒藥物生產(chǎn)企業(yè)眾多，難以給具體藥企帶來商機(jī)。5月四川汶川地震發(fā)生后會(huì)增加對(duì)抗生素等藥品的需求，但相對(duì)整個(gè)市場(chǎng)增量較小，且救災(zāi)用藥主要來自政府儲(chǔ)備和企業(yè)人道主義捐贈(zèng)，對(duì)上市公司業(yè)績(jī)影響十分有限。因此所引發(fā)的炒作行情缺乏基本面支撐，可持續(xù)性差，風(fēng)險(xiǎn)較大。

    維持行業(yè)"謹(jǐn)慎推薦"評(píng)級(jí)，但提示個(gè)股普漲后面臨調(diào)整壓力

    近一個(gè)月醫(yī)藥板塊指數(shù)上漲19.9%，而同期上證綜指上漲1.67%，醫(yī)藥板塊遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑贏大盤。08年醫(yī)藥板塊開局較好，收入增速加快，毛利率提升，行業(yè)向好趨勢(shì)不變，維持"謹(jǐn)慎推薦"評(píng)級(jí)。行業(yè)和優(yōu)質(zhì)公司良好運(yùn)營數(shù)據(jù)仍可望支撐醫(yī)藥板塊獲得中長期收益。但借疫情、災(zāi)情投機(jī)性炒作后，國信重點(diǎn)跟蹤公司的動(dòng)態(tài)估值顯示：08年P(guān)E再次回到平均42倍的較高水平，部分個(gè)股再次超過50倍PE，顯示短期將面臨調(diào)整壓力。建議持有估值仍相對(duì)合理的公司并關(guān)注優(yōu)質(zhì)個(gè)股調(diào)整中的介入機(jī)會(huì)。

    醫(yī)藥板塊2007年、08Q1財(cái)報(bào)分析

    07年報(bào)亮麗謝幕，證券投資收益貢獻(xiàn)大

    2007年醫(yī)藥上市公司共實(shí)現(xiàn)收入1874億元，同比增長17.65%。凈利潤87.12億元，同比大幅增長106.49%。

    從內(nèi)生性增長因素來看，整體毛利率25.57%，同比提高0.37個(gè)百分點(diǎn)，營業(yè)費(fèi)用同比增長13.39%，低于收入增速；管理費(fèi)用同比還小幅下降0.55%；財(cái)務(wù)費(fèi)用雖同比增長21%，但在期間費(fèi)用中占比較小。整體期間費(fèi)用僅增長8.67%，遠(yuǎn)低于收入的增速。因此，07年行業(yè)內(nèi)生性向好趨勢(shì)比較明顯。 

    07年凈利潤增速遠(yuǎn)高于收入增速的主要原因：一是2006年在國家大力整治下，醫(yī)藥行業(yè)陷入低谷，盈利滑坡，形成較低基數(shù)；二是在2007年證券市場(chǎng)的牛市中，許多醫(yī)藥上市公司取得了可觀投資收益。其中，公允價(jià)值收益達(dá)到6.94億元，證券投資收益(投資收益-對(duì)聯(lián)營企業(yè)和合營企業(yè)的投資收益)達(dá)到29.52億元。從證券市場(chǎng)取得的收益占利潤總額的比重高達(dá)28%。扣除后的利潤總額實(shí)際增長了55.13%，這一數(shù)字才更接近07年醫(yī)藥上市公司在行業(yè)復(fù)蘇后的真實(shí)主業(yè)增長。

    08一季報(bào)開局良好，證券投資浮虧拉低業(yè)績(jī)

    2008一季度醫(yī)藥上市公司共實(shí)現(xiàn)收入519.9億元，同比增長21.53%。凈利潤27.11億元，同比大幅增長35.75%。

    對(duì)比CEIC公布的醫(yī)藥行業(yè)數(shù)據(jù)：2008年1~2月醫(yī)藥工業(yè)實(shí)現(xiàn)收入1058億元，同比增長31.02%；利潤總額94.4億元，同比增長約49.53%。從增長趨勢(shì)來看，上市公司和行業(yè)的向好趨勢(shì)一致，但增速低于行業(yè)整體，一方面上市公司行業(yè)代表性還不充分，另一方面行業(yè)數(shù)據(jù)包含了合資企業(yè)等數(shù)據(jù)，他們的經(jīng)營情況可能更好于行業(yè)平均水平。

    從內(nèi)生性增長因素來看，除行業(yè)收入較07年加速增長外，整體毛利率25.54%，同比提高2.09個(gè)百分點(diǎn)，營業(yè)費(fèi)用同比增長22.82%，略高于收入增速；管理費(fèi)用同比增長20.88%，略低于收入增長；整體期間費(fèi)用增長21.94%，與收入同步。因此，08年一季度行業(yè)利潤增長受市場(chǎng)需求回暖拉動(dòng)影響大于自身運(yùn)營效率的提升。

    雖然醫(yī)藥上市公司08年一季度證券投資收益(投資收益-對(duì)聯(lián)營企業(yè)和合營企業(yè)的投資收益)達(dá)到5.12億元，但證券公允價(jià)值浮虧4.37億元，08Q1醫(yī)藥上市公司從證券市場(chǎng)取得的收益為0.75億元，而去年同期卻高達(dá)6.67億元。

    證券投資收益大幅縮水反而拉低行業(yè)增速。

    若扣除證券投資影響，醫(yī)藥上市公司08Q1利潤總額增長為67.79%，增速較高的主要原因：除需求回暖外，07Q1仍是打擊商業(yè)賄賂高峰期，基數(shù)較低；此外08年兩稅合并后所得稅率下調(diào)。

    08全年醫(yī)藥板塊整體業(yè)績(jī)有可能前高后低

    07年醫(yī)藥行業(yè)利潤增幅呈現(xiàn)逐季走高態(tài)勢(shì)，08年我們初步預(yù)計(jì)有可能前高后低，但須觀察。主要考慮：1)07Q1仍是打擊商業(yè)賄賂高峰期，利潤基數(shù)較低，因此08年同期拋開投資收益后的主業(yè)增幅顯著；2)大宗原料藥的漲價(jià)行情從07年中期啟動(dòng)，促使07下半年08上半年業(yè)績(jī)?cè)龇�顯著，但周期性回落趨勢(shì)仍不可避免；3)07年下半年上市公司取得豐厚投資收益，08年則不確定性很大。

    需要注意證券投資收益引發(fā)的業(yè)績(jī)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)

    2007、2008Q1證券市場(chǎng)投資收益冰火兩重天，將導(dǎo)致部分企業(yè)凈利潤出現(xiàn)較大幅度的波動(dòng)，比較突出的如健康元，07年公允價(jià)值和投資收益共8億元，貢獻(xiàn)了超過70%的凈利潤，而今年一季度公允價(jià)值就浮虧1.44億元。
 
   我們特別列出證券投資收益和公允價(jià)值收益金額較大的前10家企業(yè)，提請(qǐng)注意這些公司可能存在的業(yè)績(jī)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)

    醫(yī)藥上市公司經(jīng)營規(guī)模和盈利能力排序變化

    醫(yī)藥工業(yè)上市公司：從收入利潤規(guī)模來看，收入排行變化不大，但受益于原料藥漲價(jià)，新和成、浙江醫(yī)藥三年來首次出現(xiàn)在凈利潤排行前列，其中新和成更以高達(dá)2.57億元的單季凈利位居08年Q1凈利潤榜首，僅一季度ROE就高達(dá)23%。相比證券投資收益、原料藥漲價(jià)等不確定性較高的因素，08年后我們更關(guān)注盈利穩(wěn)定、增長可持續(xù)性好的公司(參見表4)。搖錢術(shù)：曝光主力最新操作動(dòng)向

    醫(yī)藥商業(yè)上市公司：藥品分銷規(guī)模最大的是上海醫(yī)藥(157億元)、廣州藥業(yè)(94億元)、南京醫(yī)藥(91億元)、一致藥業(yè)(68億元)。由于多數(shù)商業(yè)企業(yè)含有醫(yī)藥工業(yè)，而工業(yè)和商業(yè)盈利水平相差很大，比較凈利潤規(guī)模和整體毛利率、凈利潤率意義不大。從實(shí)際情況來看，國藥股份的藥品分銷業(yè)務(wù)由于經(jīng)營領(lǐng)域獨(dú)特，盈利水平遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平。

    盈利能力：近三年毛利率較高的仍以生物制藥、中藥企業(yè)居多。恒瑞醫(yī)藥、沃華醫(yī)藥始終保持80%以上的毛利率，穩(wěn)居前三，雙鷺?biāo)帢I(yè)、達(dá)安基因毛利率呈明顯上升趨勢(shì)。

    而凈利率排名變化較大，2007年華邦制藥、健康元、麗珠集團(tuán)等由于證券投資收益的數(shù)額較大，大幅拉升07年凈利率，受益于原料藥大幅漲價(jià)的新和成、廣濟(jì)藥業(yè)、鑫富藥業(yè)也新出現(xiàn)在08一季度的凈利率排行前列。但以上兩類提升可持續(xù)性較差。我們還是可以看到生物制藥細(xì)分領(lǐng)域小龍頭天壇生物、華蘭生物、科華生物、雙鷺?biāo)帢I(yè)、化學(xué)制劑龍頭企業(yè)恒瑞醫(yī)藥都保持了一貫的穩(wěn)定、較高的盈利水平。

    大宗原料藥價(jià)格趨勢(shì)跟蹤簡(jiǎn)報(bào)

    以下對(duì)主要原料藥品種的價(jià)格變動(dòng)情況進(jìn)行跟蹤以供投資者參考。

    VC：仍表現(xiàn)為高位運(yùn)行，3月出口均價(jià)已經(jīng)超過7美元/公斤。根據(jù)健康網(wǎng)跟蹤，由于環(huán)保壓制各大企業(yè)產(chǎn)能，維生素C市場(chǎng)表現(xiàn)缺貨，國內(nèi)市場(chǎng)4月份維生素C價(jià)格在85-90元/公斤左右，現(xiàn)廠家價(jià)格已漲到120元/公斤，且報(bào)價(jià)只有一周有效時(shí)間，這種形勢(shì)可能還將繼續(xù)。出口方面也顯得強(qiáng)勁，報(bào)價(jià)已經(jīng)達(dá)到14.5-15美元/kg，且現(xiàn)款交易。目前廠家出口訂單中，長單還是占一定份額。但目前價(jià)格短期上漲較快，能夠維持如此高價(jià)不確定性較大，但市場(chǎng)預(yù)期奧運(yùn)會(huì)期間石家莊制藥可能會(huì)限產(chǎn)，有助VC繼續(xù)高位運(yùn)行。目前中國4大企業(yè)已經(jīng)把持90%以上全球VC供給。

    相關(guān)受益企業(yè)：東北制藥(SZ000597)、華北制藥(SH600812)、中國制藥(HK1093)。

    VB2：08年3月份出口均價(jià)繼續(xù)下滑至40.95美元/kg，目前核黃素產(chǎn)量仍然是供過于求局面，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)較為激烈，今年以來價(jià)格一直下滑，為了保持市場(chǎng)占有份額，防止有新企業(yè)進(jìn)入，3月份國內(nèi)最大的供應(yīng)商廣濟(jì)藥業(yè)首先將80%的維生素B2價(jià)格下調(diào)至170元/kg，目前市場(chǎng)價(jià)格穩(wěn)定在該范圍。當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格基本回歸到2006年底的價(jià)格水平。

    相關(guān)上市公司：廣濟(jì)藥業(yè)(SZ000952)

    VA：根據(jù)出口數(shù)據(jù)，08年3月份出口價(jià)格同比變化不大，最近一次大幅提價(jià)是2月下旬新和成提價(jià)60%。

    但根據(jù)健康網(wǎng)的跟蹤顯，近日國內(nèi)市場(chǎng)維生素A(飼料粉)全面提價(jià)，國際市場(chǎng)由DSM率先提出漲價(jià)，價(jià)格已調(diào)整到350元/kg，國內(nèi)兩大廠家也已陸續(xù)提高價(jià)格，原因之一是上游中間體供貨緊張壓抑下游產(chǎn)能。
    VE：2月下旬國內(nèi)主要供應(yīng)商浙江醫(yī)藥、新和成提價(jià)120%，3月出口均價(jià)已經(jīng)漲至12.59美元/公斤，價(jià)格連續(xù)上漲時(shí)間已經(jīng)較長，進(jìn)入4月份以來，VE價(jià)格延續(xù)上漲勢(shì)頭，國內(nèi)報(bào)價(jià)基本在220元/kg，而進(jìn)入5月份以后，實(shí)際成交價(jià)格不低于210元/kg；但目前沒有明顯價(jià)格下調(diào)的跡象，一方面，需求不斷，另一方面供應(yīng)量沒有實(shí)質(zhì)性變化，VE中間體工藝復(fù)雜，短期內(nèi)有新的企業(yè)加入的可能性不大，供需缺口是VE短時(shí)間內(nèi)價(jià)格暴漲的原因。

    VA和VE的相關(guān)受益企業(yè)：浙江醫(yī)藥(SH600216)、新和成(SZ002001)。

    青霉素工業(yè)鹽：經(jīng)過07年末和今年年初的急跌，4月青霉素工業(yè)鹽又快速回升到去年高位，雖然較去年最高峰略低，但5月價(jià)格仍堅(jiān)挺在15～16USD/BOU，由于季節(jié)原因，成交量沒有年后旺盛，上游中間體價(jià)格上漲，且不能保證正常供貨。估計(jì)上半年價(jià)格變化可能性不大，基本維持現(xiàn)在水平或者略有下降。

    相關(guān)企業(yè)：S哈藥(SH600664)、華北制藥(SH600812)、魯抗醫(yī)藥(SH600789)。

    投資視線：疫情、災(zāi)情引發(fā)醫(yī)藥板塊超常表現(xiàn)，短期將面臨調(diào)整壓力

    手足口病疫情開始催化部分個(gè)股炒作熱情

    手足口病(Hand-foot-mouthdisease,HFMD)是由多種腸道病毒引起的常見傳染病，以嬰幼兒發(fā)病為主，特別是3歲以下的小童。大多數(shù)患者癥狀輕微，以發(fā)熱和手、足、口腔等部位的皮疹或皰疹為主要特征。腸道病毒主要經(jīng)糞-口和/或呼吸道飛沫傳播，亦可經(jīng)接觸病人皮膚、粘膜泡疹液而感染，傳播能力較強(qiáng)，特別是成人雖然感染病毒不會(huì)發(fā)生病癥但仍可是病毒攜帶和傳播者。

    今年三月份以來，全國感染以EV71病毒為主的手足口病的病例近25000例，造成34名患兒死亡。

    預(yù)防-診斷-治療這條鏈上是否有相應(yīng)醫(yī)藥公司對(duì)應(yīng)？目前并無特定的疫苗防治手足口病，也沒有特定的治療藥品，臨床通常用一些普通抗病毒藥物，但這一類藥品眾多，生產(chǎn)企業(yè)也非常多，要和某具體醫(yī)藥上市公司去對(duì)應(yīng)，我們認(rèn)為比較牽強(qiáng)。

    目前對(duì)手足口病的診斷方法主要有病毒分離、血清培養(yǎng)、核酸診斷。前面兩種方式繁瑣且耗時(shí)較長，核酸診斷是最為迅速的診斷方法。但我國目前并未批準(zhǔn)也未有進(jìn)口EV病毒的核酸試劑，新藥評(píng)審中心在過去也未收到任何企業(yè)的報(bào)批。

    根據(jù)我們的了解，達(dá)安基因已經(jīng)在實(shí)驗(yàn)室研制出該診斷試劑，并開始和廣東省疾控中心的合作。但要報(bào)批必須積累一定的樣本量，同時(shí)與政府合作的方式未定，如果按科研試劑提供給各地疾控中心亦可形成部分收入，但對(duì)業(yè)績(jī)影響十分有限。

    四川汶川地震災(zāi)情促使醫(yī)藥板塊全面活躍

    此次地震傷亡慘重，受傷需醫(yī)治者可能達(dá)數(shù)萬人，預(yù)計(jì)會(huì)對(duì)輸血、傷科用藥、手術(shù)用藥、抗生素、以及相關(guān)醫(yī)療器械產(chǎn)生災(zāi)用需求，但實(shí)際影響不會(huì)很大，比如，輸血需求雖然突然大幅增加，但根據(jù)目前報(bào)道，主要以市民捐血為主，相關(guān)血液制品企業(yè)并非直接受益。

    救災(zāi)用藥主要會(huì)來自政府儲(chǔ)備和藥企人道主義捐贈(zèng)，對(duì)相關(guān)企業(yè)的業(yè)績(jī)影響十分有限。醫(yī)藥行業(yè)本身產(chǎn)能過剩嚴(yán)重，此次增加的災(zāi)用需求雖有數(shù)萬人，確會(huì)產(chǎn)生小部分增量需求，但整體來看，對(duì)相關(guān)行業(yè)企業(yè)的影響是輕微的。

    我們認(rèn)為，由上述疫情、災(zāi)情引發(fā)的醫(yī)藥板塊短期投機(jī)性炒作行情由于缺乏基本面支撐，可持續(xù)性差，風(fēng)險(xiǎn)較大。

    行業(yè)投資評(píng)級(jí)和投資建議：維持行業(yè)"謹(jǐn)慎推薦"評(píng)級(jí)，關(guān)注優(yōu)質(zhì)公司調(diào)整中的介入機(jī)會(huì)

    板塊表現(xiàn)：近一個(gè)月(08/04/14～08/05/14)醫(yī)藥板塊指數(shù)上漲19.9%，而同期上證綜指上漲1.67%，醫(yī)藥板塊遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑贏大盤。

    行業(yè)投資評(píng)級(jí)：08年一季度醫(yī)藥上市公司業(yè)績(jī)開局較好：收入增長加速，毛利率提升，行業(yè)前景向好趨勢(shì)不變，維持行業(yè)"謹(jǐn)慎推薦"評(píng)級(jí)。行業(yè)和優(yōu)質(zhì)公司良好運(yùn)營數(shù)據(jù)仍可望支撐醫(yī)藥板塊獲得中長期收益。

    投資建議：

    我們?cè)谏显略聢?bào)中認(rèn)為："當(dāng)市場(chǎng)對(duì)股票估值預(yù)期理性降低后，投資者將更關(guān)注確定性的業(yè)績(jī)?cè)鲩L。我們建議精選內(nèi)生性增長30%以上的優(yōu)質(zhì)股作為中長線配置品種：天士力、國藥股份、雙鷺?biāo)帢I(yè)、康緣藥業(yè)、恒瑞醫(yī)藥、科華生物、廣州藥業(yè)、達(dá)安基因；并建議增持近期顯著超跌的優(yōu)質(zhì)公司華海藥業(yè)、天壇生物、同仁堂、云南白藥。"本次醫(yī)藥板塊借疫情和災(zāi)情進(jìn)行短期投機(jī)性炒作，絕大多數(shù)醫(yī)藥股累計(jì)漲幅較大。根據(jù)國信重點(diǎn)跟蹤的醫(yī)藥上市公司動(dòng)態(tài)估值顯示(表8)：目前重點(diǎn)公司08年動(dòng)態(tài)PE再次回到平均42倍的較高水平，部分個(gè)股再次超過50倍PE，EV/EBITDA26倍。顯示短期將面臨調(diào)整壓力，建議持有估值仍相對(duì)合理的公司如天士力、廣州藥業(yè)、三精制藥、華海藥業(yè)，同時(shí)關(guān)注優(yōu)質(zhì)個(gè)股調(diào)整中的介入機(jī)會(huì)。

    提請(qǐng)注意：重點(diǎn)公司中，已有多家上市公司實(shí)施07年度分紅，表8的藍(lán)色標(biāo)識(shí)部分顯示按最新股本的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)。

• · 中國原料藥進(jìn)出口情況分析
• · 中藥注射劑行業(yè)長期發(fā)展趨勢(shì)分析
• · 2008年第一季度中藥產(chǎn)品進(jìn)出口形勢(shì)分析
• · 解熱鎮(zhèn)痛藥市場(chǎng)面臨的問題分析
• · 2008年中國醫(yī)藥抗生素市場(chǎng)形勢(shì)深度分析
• · 2008年植物提取物國際市場(chǎng)熱銷品種分析

• · 我國醫(yī)療器械標(biāo)準(zhǔn)體系不斷完善
• · 我國將開展5類重大疾病基因研究
• · 我國北斗衛(wèi)星定位系統(tǒng)入網(wǎng)用戶突破4萬
• · 我國醫(yī)改新方案2009年將出臺(tái)
• · 我國細(xì)胞再造技術(shù)研發(fā)機(jī)構(gòu)落戶成都
• · 我國新型乙腦滅活疫苗在沈陽問世

• ·2008年1-8月山東醫(yī)藥制造業(yè)主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)
• ·2008年1-8月江蘇醫(yī)藥制造業(yè)主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)
• ·2008年1-8月河南醫(yī)藥制造業(yè)主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)
• ·2008年1-8月湖北醫(yī)藥制造業(yè)主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)
• ·2008年1-8月湖南醫(yī)藥制造業(yè)主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)
• ·2008年1-8月廣東醫(yī)藥制造業(yè)主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)