央行2月17日發(fā)布2016年第四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告(下稱“報(bào)告”)，將下階段的貨幣政策定調(diào)為“穩(wěn)健中性”，同時(shí)明確“把防控金融風(fēng)險(xiǎn)放到更加重要的位置”，強(qiáng)調(diào)抑制資產(chǎn)泡沫、防止資金“脫實(shí)向虛”，尤其限制信貸流向投資投機(jī)性購房。

　　此外，央行還提出，完善宏觀審慎政策框架，發(fā)揮“貨幣政策+宏觀審慎政策”雙支柱政策框架的作用，要將表外理財(cái)業(yè)務(wù)納入宏觀審慎評(píng)估，并逐步探索將更多金融活動(dòng)和金融市場納入宏觀審慎管理。

　　從“穩(wěn)健”到“穩(wěn)健中性”

　　報(bào)告指出，下一階段將實(shí)施好穩(wěn)健中性的貨幣政策，更好地平衡穩(wěn)增長、調(diào)結(jié)構(gòu)、抑泡沫和防風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系，為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革營造適宜的貨幣金融環(huán)境。

　　長時(shí)間以來，我國貨幣政策的基調(diào)都是“穩(wěn)健”，只是在不同時(shí)期，“穩(wěn)健”呈現(xiàn)出了不同的內(nèi)涵。但此次央行首次提出“穩(wěn)健中性”的貨幣政策基調(diào)。

　　央行同時(shí)明確指出，此前，受經(jīng)濟(jì)下行壓力較大、金融市場出現(xiàn)較大波動(dòng)等多種原因影響，“部分時(shí)段的貨幣政策在實(shí)施上可能是穩(wěn)健略偏寬松的”。“信貸擴(kuò)張表現(xiàn)出較強(qiáng)沖動(dòng)，現(xiàn)實(shí)中各方面多希望貨幣條件能松一些，一旦出現(xiàn)金融風(fēng)險(xiǎn)，又寄望央行通過增發(fā)貨幣來幫助處置?！眻?bào)告表示。

　　去年三季度以來，央行開始逐漸收緊貨幣政策。興業(yè)證券首席宏觀分析師王涵認(rèn)為，主要有兩個(gè)觸發(fā)因素：一是國內(nèi)經(jīng)濟(jì)在地產(chǎn)、基建等拉動(dòng)下，出現(xiàn)企穩(wěn)改善，同時(shí)供給側(cè)改革預(yù)期推動(dòng)PPI回升;二是地產(chǎn)價(jià)格快速上升，金融體系加杠桿和久期錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)不斷積聚。

　　2016年7月中央政治局會(huì)議首次提出“抑制資產(chǎn)泡沫”、“防范金融風(fēng)險(xiǎn)”；央行三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中雖然維持“穩(wěn)健”的基調(diào)，但實(shí)質(zhì)已逐漸偏緊。

　　此后，去年8 月下旬和 9 月中旬，央行通過在公開市場操作中先后增加14天期和28天期逆回購品種，適當(dāng)延長資金投放期限；2017年1月末，適度上調(diào)MLF(中期借貸便利)6個(gè)月、1年期利率分別為2.95%、3.10%；2月3日，7天、14天和28天期逆回購中標(biāo)利率均上行10個(gè)基點(diǎn)，分別至2.35%、2.50% 和2.65%；同日，央行將隔夜、7天、1個(gè)月期SLF(常備借貸便利)利率調(diào)整為3.10%、3.35%、3.70%。

　　與此同時(shí)，2016年四季度開始，金融機(jī)構(gòu)貸款利率結(jié)束了延續(xù)兩年多以來的下行趨勢，開始回升，較三季度上升5個(gè)基點(diǎn)至5.27%。去年底金融機(jī)構(gòu)超儲(chǔ)率從三季度的1.7%季節(jié)性回升至2.4%。

　　而此次報(bào)告中，貨幣政策基調(diào)進(jìn)一步從“穩(wěn)健”調(diào)整為“穩(wěn)健中性”，王涵指出，這反映在短期經(jīng)濟(jì)仍處于企穩(wěn)改善的背景下，貨幣政策或仍將持續(xù)偏緊。

　　防止資金“脫實(shí)向虛”

　　報(bào)告中，關(guān)于未來的信貸政策央行也給出了方向：從過去的“實(shí)現(xiàn)合理增長”轉(zhuǎn)為“保持總量穩(wěn)定”，并且更加強(qiáng)調(diào)“促進(jìn)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化”，尤其是防止資金“脫實(shí)向虛”第一次在報(bào)告中出現(xiàn)，并反復(fù)被提及。其中，房地產(chǎn)泡沫成為重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域。

　　央行近日舉行的金融市場工作會(huì)議上，央行副行長潘功勝也著重強(qiáng)調(diào)，要進(jìn)一步發(fā)揮信貸政策的機(jī)構(gòu)引導(dǎo)作用。

　　報(bào)告指出，進(jìn)一步完善調(diào)控模式，強(qiáng)化價(jià)格型調(diào)節(jié)和傳導(dǎo)，完善宏觀審慎政策框架，暢通政策傳導(dǎo)渠道和機(jī)制，抑制資產(chǎn)泡沫，防止“脫實(shí)向虛”，提高金融運(yùn)行效率和服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力，同時(shí)牢牢守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的底線。

　　報(bào)告給出了六條具體的措施。其中第一條對(duì)于信貸總量的表述就較此前有了微妙的變化。去年三季度的報(bào)告中，央行稱“保持適度流動(dòng)性”、“實(shí)現(xiàn)貨幣信貸和社會(huì)融資規(guī)模合理增長”;而四季度則首先強(qiáng)調(diào)“保持總量穩(wěn)定”、“調(diào)節(jié)好貨幣閘門”。

　　另外，更注重促進(jìn)信貸結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。值得注意的是，報(bào)告中增加了“嚴(yán)格限制信貸流向投資投機(jī)性購房”。

　　報(bào)告以專欄的形式討論了資產(chǎn)價(jià)格、貨幣政策與住房金融宏觀審慎政策的關(guān)系，指出房地產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)和金融穩(wěn)定產(chǎn)生較大影響，而防止資產(chǎn)價(jià)格泡沫離不開宏觀審慎政策和貨幣政策的配合。

　　央行指出，要加強(qiáng)對(duì)房地產(chǎn)金融市場的宏觀審慎管理，綜合運(yùn)用貸款價(jià)值比(LTV)、債務(wù)收入比(DTI)等工具對(duì)房地產(chǎn)信貸市場進(jìn)行逆周期調(diào)節(jié); 進(jìn)一步改進(jìn)房地產(chǎn)調(diào)控，強(qiáng)調(diào)因城施策原則；貨幣政策在保持流動(dòng)性合理適度的同時(shí)，也更加注重抑制資產(chǎn)泡沫和防范經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)。

　　在前述的央行金融市場工作會(huì)議上，潘功勝也指出，要繼續(xù)完善差別化住房信貸政策，加強(qiáng)房地產(chǎn)金融宏觀審慎管理，促進(jìn)房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。

　　將擴(kuò)大宏觀審慎管理的范圍

　　此次報(bào)告提出，把防控金融風(fēng)險(xiǎn)放到更加重要的位置，完善宏觀審慎政策框架，切實(shí)維護(hù)金融體系穩(wěn)定。將表外理財(cái)業(yè)務(wù)納入宏觀審慎評(píng)估(MPA)，并逐步探索將更多金融活動(dòng)和金融市場納入宏觀審慎管理。

　　其中，央行特別指出我國銀行表外理財(cái)業(yè)務(wù)增長較快。據(jù)央行統(tǒng)計(jì)，2016年末銀行業(yè)表外理財(cái)資產(chǎn)超過26萬億元，同比增長超過30%，比同期貸款增速高約20個(gè)百分點(diǎn)，但對(duì)表外理財(cái)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)還缺乏有效識(shí)別與控制。自去年三季度起，央行開始就表外理財(cái)納入MPA廣義信貸指標(biāo)開展模擬測算，今年一季度MPA 評(píng)估時(shí)將正式把表外理財(cái)納入廣義信貸范圍。

　　就此王涵表示，貨幣政策可以補(bǔ)足宏觀審慎政策的連續(xù)性，而宏觀審慎政策是貨幣政策的有益補(bǔ)充。

　　王涵指出，在當(dāng)前金融體系潛在風(fēng)險(xiǎn)仍然較高，資產(chǎn)價(jià)格泡沫、高杠桿等背景下，未來防范金融風(fēng)險(xiǎn)仍是政策主旋律；并且貨幣調(diào)控也可能逐步轉(zhuǎn)型為全面宏觀審慎框架調(diào)控，這意味著未來理解央行貨幣政策的目標(biāo)和內(nèi)涵可能需要基于一個(gè)更加全局性的分析框架，既包括實(shí)體經(jīng)濟(jì)和通脹，也可能需要包括金融去杠桿、資產(chǎn)價(jià)格泡沫、跨境資金流動(dòng)和匯率等等。