服裝社：稅改加速利好消費(fèi)提振信心

• 2018年10月26日 WangYu來源：中國紡織網(wǎng) 1186 77
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  市場快速增長，泳裝行業(yè)發(fā)展機(jī)遇大，如何驅(qū)動(dòng)行業(yè)內(nèi)在發(fā)展動(dòng)力？

  泳裝是指在水中或海灘活動(dòng)時(shí)和模特及選美時(shí)展示形體的專用服裝。有一件式和兩截式和三點(diǎn)式（比基尼）等變化。最初的泳裝緊貼身體，遮裹著身體的大部分。20世紀(jì)初男子泳裝才開始穿不連上衣的短褲...

上周紡織服裝板塊表現(xiàn)弱于市場。上周申萬紡織服裝指數(shù)下跌4.2%,弱于申萬A指數(shù)1.77個(gè)百分點(diǎn)。其中,服裝家紡指數(shù)下跌3.56%,弱于申萬A指數(shù)1.13個(gè)百分點(diǎn);紡織制造指數(shù)下跌5.25%,強(qiáng)于申萬A指數(shù)2.82個(gè)百分點(diǎn)。

9月服裝社零回升,稅改加速利好消費(fèi)提振信心

上周紡織服裝板塊表現(xiàn)弱于市場。上周申萬紡織服裝指數(shù)下跌4.2%,弱于申萬A指數(shù)1.77個(gè)百分點(diǎn)。其中,服裝家紡指數(shù)下跌3.56%,弱于申萬A指數(shù)1.13個(gè)百分點(diǎn);紡織制造指數(shù)下跌5.25%,強(qiáng)于申萬A指數(shù)2.82個(gè)百分點(diǎn)。

近期重點(diǎn)數(shù)據(jù)回顧:1)2018年9月份,全國社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長9.2%,前9個(gè)月社會(huì)消費(fèi)品零售總額累計(jì)同比增長9.3%,增速環(huán)比持平,較去年同期下降1.1pct。2)9月份限額以上紡織服裝品類零售額同比增長9.0%,增速環(huán)比7、8月份(+8.7%、+7.0%)有所改善,較6月份(+10.0%)有所下滑。累計(jì)來看,紡織服裝品類增速為8.9%,增速較去年同期提升1.7pct。3)1-9月服飾類線上零售額同比增長23.3%,增速環(huán)比進(jìn)一步下滑。4)個(gè)稅專項(xiàng)附加扣除相關(guān)細(xì)則公開征詢意見。根據(jù)我們測算,月度工資為25000元水平的消費(fèi)群體有望享受較大的減稅彈性,利好一二線城市可選消費(fèi)支出。

重點(diǎn)推薦的細(xì)分子版塊與核心標(biāo)的:

品牌服飾方面,近期多項(xiàng)政策鼓勵(lì)促進(jìn)消費(fèi),大眾龍頭白馬估值處于底部極具配置價(jià)值。長期來看,我們認(rèn)為消費(fèi)者有望對(duì)服裝產(chǎn)品性價(jià)比更加關(guān)注,進(jìn)一步利好效率領(lǐng)先、競爭力強(qiáng)的大眾龍頭,推薦三季報(bào)低基數(shù)、線上銷售占比較低的海瀾之家:公司自2017年下半年以來變化積極。新興品牌、海外市場拓展等多項(xiàng)戰(zhàn)略紛紛落地,騰訊入股合作成立百億產(chǎn)業(yè)基金想象空間無限。我們維持未來三年收入端10%穩(wěn)定增長的預(yù)測,17年股息率高達(dá)4.95%,估值位于歷史區(qū)間底部位置,業(yè)績與分紅有望帶來穩(wěn)定回報(bào)。

我們認(rèn)為三季報(bào)業(yè)績增速會(huì)有所分化,優(yōu)先關(guān)注成長強(qiáng)勁的高端龍頭,重點(diǎn)推薦卡位優(yōu)質(zhì)細(xì)分賽道的比音勒芬:比音勒芬是服裝行業(yè)內(nèi)生成長最快的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的,18年同店提升、渠道擴(kuò)張,業(yè)績發(fā)力彈性大。我們認(rèn)為公司所處的高端休閑服飾領(lǐng)域賽道優(yōu)質(zhì),公司多年經(jīng)營下具備極強(qiáng)壁壘。9月17日我們發(fā)布行業(yè)深度報(bào)告,通過研究海外優(yōu)質(zhì)公司的成長歷史,認(rèn)為帶有運(yùn)動(dòng)屬性的高端休閑服市場空間廣闊,成長出百億美元市值、全球網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量過萬的巨頭RalphLauren,且高端品牌的溢價(jià)有望快速形成。我們預(yù)計(jì)公司18、19年業(yè)績復(fù)合增速40%以上,給予19年25倍的目標(biāo)估值,較當(dāng)前有40%+空間。

上游紡織制造三季報(bào)行業(yè)增速環(huán)比向上有望催化。7月12日我們發(fā)布走進(jìn)越南系列深度報(bào)告,詳細(xì)分析百隆東方、魯泰、申洲國際等國內(nèi)紡織龍頭積極布局情況;7月31日我們發(fā)布棉紡行業(yè)深度報(bào)告,看好龍頭強(qiáng)者恒強(qiáng),量價(jià)齊升。我們再次強(qiáng)調(diào)“棉價(jià)提升、擴(kuò)產(chǎn)放量”的核心邏輯:18/19年國內(nèi)棉花供需預(yù)計(jì)呈現(xiàn)“緊平”態(tài)勢,我們預(yù)計(jì)棉價(jià)有望上行,帶動(dòng)整體產(chǎn)品價(jià)格上漲提升毛利水平。同時(shí),龍頭企業(yè)率先布局越南產(chǎn)能先發(fā)優(yōu)勢明顯。推薦百隆東方:我們首推百隆的核心邏輯在于其作為色紡紗雙寡頭之一,棉價(jià)上行時(shí)對(duì)下游具備議價(jià)能力。公司目前約130萬錠紡紗產(chǎn)能,今年8月底海外又將有10萬錠產(chǎn)能投產(chǎn),預(yù)計(jì)未來兩年產(chǎn)能有望實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長。

投資建議:品牌服飾方面,9月社零服裝品類增速提升,政策組合拳推出,促進(jìn)消費(fèi)提振信心,繼續(xù)推薦估值底部、效率領(lǐng)先的大眾服飾白馬,和三季報(bào)高增長的優(yōu)質(zhì)高端休閑細(xì)分龍頭。紡織制造方面,長期看好棉價(jià)上行釋放業(yè)績彈性。推薦標(biāo)的:1)優(yōu)質(zhì)高端品牌:比音勒芬;2)大眾消費(fèi)龍頭:海瀾之家、森馬服飾;3)棉紡龍頭:百隆東方、魯泰A;4)高成長電商:跨境通、南極電商。

紡織服裝：稅改降負(fù) 行業(yè)享更多政策紅利

2018年上半年，國務(wù)院總理李克強(qiáng)主持召開國務(wù)院常務(wù)會(huì)議，確定以下三項(xiàng)深化增值稅改革措施：

1、自2018年5月1日起制造業(yè)等增值稅稅率從17%降至16%，將交通運(yùn)輸、建筑、基礎(chǔ)電信服務(wù)等行業(yè)及農(nóng)產(chǎn)品等貨物的增值稅稅率從11%降至10%，預(yù)計(jì)全年可減稅2400億元;

2、將工業(yè)企業(yè)和商業(yè)企業(yè)小規(guī)模納稅人的年銷售額標(biāo)準(zhǔn)由50萬元和80萬元上調(diào)至500萬元，并在一定期限內(nèi)允許已登記為一般納稅人的企業(yè)轉(zhuǎn)登記為小規(guī)模納稅人，讓更多企業(yè)享受按較低征收率計(jì)稅的優(yōu)惠;

3、對(duì)裝備制造等先進(jìn)制造業(yè)、研發(fā)等現(xiàn)代服務(wù)業(yè)符合條件的企業(yè)和電網(wǎng)企業(yè)在一定時(shí)期內(nèi)未抵扣完的進(jìn)項(xiàng)稅額予以一次性退還。

上述三項(xiàng)措施預(yù)計(jì)全年可實(shí)現(xiàn)減稅超過4000億元，內(nèi)外資企業(yè)將同等受益。

行業(yè)動(dòng)態(tài)信息評(píng)述

貫徹政府工作報(bào)告，調(diào)低稅率走出今年減稅目標(biāo)第一步

減輕市場主體稅負(fù)是近年來政府工作重點(diǎn)之一。3月28日國務(wù)院常務(wù)會(huì)議指出，我國過去五年通過實(shí)施營改增累計(jì)減稅達(dá)2.1萬億元。李克強(qiáng)總理此前在3月5日的政府工作報(bào)告已經(jīng)明確提出要“改革完善增值稅，按照三檔并兩檔方向調(diào)整稅率水平，重點(diǎn)降低制造業(yè)、交通運(yùn)輸?shù)刃袠I(yè)稅率，提高小規(guī)模納稅人年銷售額標(biāo)準(zhǔn)，實(shí)現(xiàn)2018全年減稅8000多億元的工作目標(biāo)。此次增值稅稅率下調(diào)等措施出臺(tái)迅速，為落實(shí)減稅目標(biāo)的第一步，三項(xiàng)措施整體減稅額達(dá)全年目標(biāo)一半，未來預(yù)計(jì)將繼續(xù)加大力度，實(shí)現(xiàn)增值稅從三檔減為二檔的既定改革目標(biāo)。

紡服行業(yè)不可抵扣成本多，更加受益增值稅率下調(diào)

增值稅作為價(jià)外稅，不會(huì)在利潤表中體現(xiàn)，降低增值稅率對(duì)公司利潤的影響途徑比較復(fù)雜，總體而言對(duì)公司的帶來的影響體現(xiàn)為：

一、增值稅屬于價(jià)外稅，根據(jù)增值稅計(jì)稅規(guī)則，公司采購計(jì)入成本的數(shù)字中不包括進(jìn)項(xiàng)稅額，銷售營業(yè)收入不包括銷項(xiàng)稅額。理論上如果公司成本端進(jìn)項(xiàng)稅額均可以抵扣，則其他條件不變下，增值稅率降低對(duì)毛利率沒有影響。實(shí)際中公司存在不得抵扣進(jìn)項(xiàng)稅，當(dāng)成本端和銷售端含稅價(jià)不變的情況下，增值稅率降低會(huì)為毛利率帶來提升。假設(shè)公司含稅收入為100元，含稅成本為80元，其中可抵扣和不可抵扣部分分別為40元，則在17%增值稅率下，公司銷項(xiàng)稅和進(jìn)項(xiàng)稅分別為14.53元、5.81元，繳納增值稅額為8.72元，營業(yè)收入及營業(yè)成本分別為85.47元、74.19元，毛利為11.28元，毛利率為13.2%。若增值稅率降為16%，則營業(yè)收入升至86.21元(+0.86%)，繳納增值稅額降至8.28元(-5.07%)，毛利升至11.72元(+3.92%)，毛利率上升0.4個(gè)pct至13.6%?？梢钥吹胶悆r(jià)不變下，公司營收、毛利及毛利率均有提升。

當(dāng)公司成本端不得抵扣進(jìn)項(xiàng)稅額比例增加時(shí)，增值稅率下降帶來的好處會(huì)更大。在上面的情況中，若不可抵扣成分為60元時(shí)，增值稅率降為16%會(huì)使毛利提升7.04%，毛利率增加0.6個(gè)pct，提升比例更大。對(duì)于勞動(dòng)密集型的紡織服裝行業(yè)，工人薪酬不得抵扣，不得抵扣成本比例高于機(jī)械制造等擁有更多生產(chǎn)設(shè)備的制造業(yè)，因此在毛利和利潤上會(huì)更加受益于增值稅率下降。

二、利潤方面，增值稅率下降提升應(yīng)納稅所得額并增加所得稅費(fèi)用，考慮所得稅的影響下，對(duì)凈利潤的影響約為(不含稅收入-可抵扣部分的不含稅成本)*(17%-16%)*(1-所得稅率)。對(duì)于營業(yè)稅金及附加部分，由于城建稅和教育費(fèi)附加等以增值稅為計(jì)稅基礎(chǔ)部分，繳納增值稅減少也會(huì)相應(yīng)減少該部分稅收費(fèi)用，利好業(yè)績。

另外，企業(yè)無法收回的銷售應(yīng)收款項(xiàng)中包含的銷項(xiàng)稅額會(huì)確認(rèn)為資產(chǎn)減值損失，增值稅率下降會(huì)減少因應(yīng)收賬款無法收回而造成的該部分損失，估算公式為無法收回而確認(rèn)損失的應(yīng)收賬款(17%/1.17-16%/1.16)*(1-所得稅率)。

三、實(shí)際交易中合同金額通常為含稅價(jià)，若不含稅價(jià)不變，則增值稅率下降會(huì)降低含稅價(jià)。對(duì)于下游企業(yè)，其采購價(jià)格會(huì)下降，享受稅收成本紅利。對(duì)于中游企業(yè)，雖然毛利率不受影響，但繳納增值稅額會(huì)下降，提升公司經(jīng)營性現(xiàn)金流。同樣下游企業(yè)現(xiàn)金流情況也會(huì)有所改善。

品牌服飾公司增值稅比例高，更加受益稅率下調(diào)。按照現(xiàn)金流量表的稅-利潤表所得稅的方法估算公司增值稅費(fèi)用，得到2017H1紡服板塊重點(diǎn)公司增值稅費(fèi)用/營業(yè)收入比例情況，可以看到品牌服裝公司增值稅占營收比例普遍高于紡織制造公司，最高的南極電商達(dá)到22.2%，因此增值稅率下調(diào)對(duì)品牌服裝公司在現(xiàn)金流和業(yè)績的利好比制造板塊更高，按兩個(gè)板塊平均比例11.4%、3.8%來估算，增值稅率由17%下降至16%約將降低增值稅/營業(yè)收入比例分別0.67個(gè)pct、0.22個(gè)pct。

風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)放緩影響需求;庫存商品計(jì)提減值風(fēng)險(xiǎn);中小公司議價(jià)能力弱導(dǎo)致稅收利好不及預(yù)期。

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