香港將設(shè)立創(chuàng)新板 創(chuàng)新板什么來頭？

• 2017年8月21日 ZhangHongYuan來源：投資界 1182 76
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這是一次被稱為“香港上市制度20年來最大的改革”。

　　8月18日，港交所針對(duì)設(shè)立創(chuàng)新板和改革創(chuàng)業(yè)板的咨詢歷時(shí)兩個(gè)月終于結(jié)束了。當(dāng)天，香港證監(jiān)會(huì)主席唐家成表態(tài)稱，支持本次改革，而市場(chǎng)也是一邊倒支持的態(tài)度。港交所行政總裁李小加更是“急切”地表示，希望在2018年上半年就啟動(dòng)改革。

　　同一時(shí)間，與香港“一河之隔”的深圳PE圈也騷動(dòng)了起來。盡管正值周末，但有PE機(jī)構(gòu)員工“吐槽”，老板第一時(shí)間把香港創(chuàng)新板相關(guān)資料扔到公司微信群，要求大家學(xué)習(xí)研究，“這種關(guān)系到上市退出的政策，VC/PE機(jī)構(gòu)歷來不敢怠慢，即使現(xiàn)在細(xì)則還沒出，也不清楚會(huì)給行業(yè)帶來什么影響?！?/p>

　　這是一個(gè)攪動(dòng)人心的政策“風(fēng)口”。從創(chuàng)業(yè)者的角度看，港交所設(shè)立創(chuàng)新板，無疑為他們提供一個(gè)新的融資的平臺(tái)，而對(duì)VC/PE來說，則多了一個(gè)透過資本市場(chǎng)退出的渠道，所以誰都不想錯(cuò)過?！锻顿Y界》了解到，“近水樓臺(tái)”的香港科技園已經(jīng)著手準(zhǔn)備與港交所聯(lián)合舉辦工作坊，向科學(xué)園區(qū)公司宣傳如何使用創(chuàng)新板的上市機(jī)制。

　　創(chuàng)新板什么來頭?

　　這一切要從兩個(gè)月前說起。

　　6月16日，港交所首次公布了創(chuàng)新板框架咨詢文件，展開公眾咨詢。根據(jù)該文件提議，創(chuàng)新板擬分為兩個(gè)板塊：“創(chuàng)新初板”和“創(chuàng)新主板”。其中，創(chuàng)新初板旨在吸引一些初創(chuàng)、未有盈利的新經(jīng)濟(jì)公司上市，但不對(duì)散戶投資者開放。兩個(gè)板塊均允許采納“不同投票權(quán)架構(gòu)”(同股不同權(quán))的公司上市，同時(shí)均設(shè)快速除牌機(jī)制。

　　《投資界》梳理此次港交所設(shè)立創(chuàng)新板，主要針對(duì)三類公司：

　　1、尚未有盈利的公司;

　　2、采用非傳統(tǒng)管治架構(gòu)的公司;

　　3、擬在香港作第二上市的中國(guó)內(nèi)地公司。

　　需要指出的是，這三類公司中目前第二和第三類公司在香港的上市機(jī)制中是不被接納的，而屬于第一類的盈利能力較弱的初創(chuàng)公司目前一般也很難通過創(chuàng)業(yè)板現(xiàn)金流量測(cè)試，或是通過香港主板“盈利測(cè)試”、“市值/收益/現(xiàn)金流量測(cè)試”，或者“市值/收益測(cè)試”中的至少一個(gè)，因此這一框架的完善有利于吸引更多類型的公司到香港上市。

　　當(dāng)時(shí)，這項(xiàng)新政策在VC/PE圈內(nèi)引發(fā)熱議。同創(chuàng)偉業(yè)合伙人張文軍曾在一次活動(dòng)上表示，深圳的崛起對(duì)香港是個(gè)巨大的挑戰(zhàn)，未來幾年深圳有可能超過香港。從交易所的角度來說國(guó)內(nèi)有深交所和新三板，對(duì)港交所也是巨大的威脅。港交所現(xiàn)在推出創(chuàng)新板實(shí)際上是一種新的嘗試和布局，很想通過創(chuàng)新板吸引一些未來代表中國(guó)發(fā)展方向的戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)的公司去香港掛牌上市。

　　當(dāng)初“拒絕”阿里巴巴 如今主動(dòng)伸出橄欖枝

　　有趣的是，港交所此次大費(fèi)周章設(shè)立創(chuàng)新板吸引內(nèi)地新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)，這不難讓人想起當(dāng)年阿里巴巴因?yàn)楣蓹?quán)問題被港股拒之門外。

　　四年前9月的一個(gè)晚上，阿里巴巴集團(tuán)執(zhí)行副主席蔡崇信發(fā)文稱：“我們沒有期望香港監(jiān)管機(jī)構(gòu)為了阿里巴巴一家公司做出改變?！边@也間接宣告阿里巴巴謀求香港上市失敗。據(jù)當(dāng)時(shí)投資銀行估價(jià)，阿里巴巴市值高達(dá)1200億美元，如果阿里巴巴能夠在香港上市，無疑會(huì)成為港交所史上最大的IPO，然而到了最后卻因?yàn)榘⒗锇桶退鲝埖摹昂匣锶恕狈桨付痪苤T外。

　　據(jù)香港《大公報(bào)》報(bào)道，2013年的阿里巴巴經(jīng)過多次融資后，馬云及其一致行動(dòng)人的股份約占10%，早已不是阿里巴巴的最大股東，而兩個(gè)外資企業(yè)日本軟銀和美國(guó)雅虎各持有其36.7%和24%股權(quán)，如果按照香港的上市規(guī)則，阿里巴巴管理層將會(huì)“大權(quán)旁落”。于是阿里巴巴制定了“合伙人”方案，主張合伙人對(duì)董事會(huì)人選進(jìn)行提名，而非按照持股比例分配董事提名權(quán)，即“同股不同權(quán)”。這與港交所《上市規(guī)則》堅(jiān)持的“同股同權(quán)”原則相悖，最終阿里巴巴放棄了在港的上市計(jì)劃。

　　事實(shí)上，“同股不同權(quán)”在香港市場(chǎng)爭(zhēng)議已久。早在20世紀(jì)80年代，AB股這種“同股不同權(quán)”股票曾經(jīng)在香港市場(chǎng)風(fēng)靡一時(shí)，隨著大批中小企業(yè)開始發(fā)行比A股便宜得多但卻擁有相同投票權(quán)的B股時(shí)，導(dǎo)致市場(chǎng)投資者擔(dān)心上市公司會(huì)通過發(fā)行B股撤走資金，港交所及香港證監(jiān)會(huì)發(fā)表聲明不再批準(zhǔn)發(fā)行新的B股，AB股制度從此廢除。

　　此次創(chuàng)新板的一大亮點(diǎn)在于允許“同股不同權(quán)”的企業(yè)入港上市，這為內(nèi)地大批科技創(chuàng)新類企業(yè)打開了閘口。同創(chuàng)偉業(yè)合伙人張文軍解釋，這樣的安排非常有利于創(chuàng)新型的公司不斷靠融資和發(fā)展，這個(gè)是香港創(chuàng)新板的一個(gè)很大的亮點(diǎn)。

　　港股“邊緣化”危機(jī)?

　　出現(xiàn)這樣“顛覆性”的轉(zhuǎn)變，背后是或許是港股日漸“邊緣化”的危機(jī)。

　　這幾年，港交所行政總裁李小加這一直積極推動(dòng)港交所改革。他曾動(dòng)情地說過，“我們身處一個(gè)創(chuàng)新頻現(xiàn)、創(chuàng)業(yè)家精神爆發(fā)的大時(shí)代，幾乎每一天，都有新經(jīng)濟(jì)公司涌現(xiàn)，在改變?nèi)祟惿畹耐瑫r(shí)，它們也創(chuàng)造了激動(dòng)人心的投資機(jī)會(huì)。只有能夠聚集新經(jīng)濟(jì)上市公司和懂得新經(jīng)濟(jì)投資者的國(guó)際金融市場(chǎng)，才有可能在新時(shí)代占據(jù)新的領(lǐng)導(dǎo)地位?！?/p>

　　但回看港股，卻是一副“老態(tài)”的面孔。據(jù)統(tǒng)計(jì)，過去10年在香港上市的新經(jīng)濟(jì)行業(yè)公司僅占香港證券市場(chǎng)總市值的3%，而納斯達(dá)克、紐約交易所、倫敦交易所的占比分別是60%、47%及14%。就全球增長(zhǎng)最快速的部分行業(yè)而言，香港占比也很低，如生物技術(shù)與生命科學(xué)企業(yè)占比1%、醫(yī)療保健設(shè)備與服務(wù)占比1%、軟件服務(wù)占比9%，若剔除騰訊控股則占比只有1%。傳統(tǒng)行業(yè)企業(yè)集聚已讓香港金融變得暮氣沉沉，港交所迫切需要引進(jìn)新經(jīng)濟(jì)公司。

　　此次設(shè)立創(chuàng)新板，目標(biāo)正是瞄準(zhǔn)全球尤其是內(nèi)地的“新經(jīng)濟(jì)”公司。那么，何為“新經(jīng)濟(jì)”?

　　對(duì)此，李小加曾向媒體解釋，新經(jīng)濟(jì)公司可能來自生物技術(shù)、醫(yī)療保健技術(shù)、資訊技術(shù)服務(wù)、軟件、電子商務(wù)等新興輕資產(chǎn)行業(yè)，也可能來源于創(chuàng)同行業(yè)的商業(yè)模式的創(chuàng)新，新經(jīng)濟(jì)公司的定義可能會(huì)隨時(shí)間演變，因此也需征求市場(chǎng)意見為新經(jīng)濟(jì)公司做出原則性定義。

　　下一個(gè)Pre-IPO“寶藏”?

　　目前看來，創(chuàng)新板無疑為創(chuàng)業(yè)者提供新的融資渠道，而給投資人“修筑”一條退出渠道的同時(shí)也搭建了一個(gè)范圍涉及全球的項(xiàng)目庫(kù)。尤其對(duì)于PE來說，創(chuàng)新板或許可以成為下一個(gè)Pre-IPO“寶藏”。

　　按照港交所的建議，創(chuàng)新初板公司的市值須至少達(dá)到2億港幣。初創(chuàng)企業(yè)的融資規(guī)模按金額計(jì)算，大致分為種子輪、A輪、B輪、C輪。以美國(guó)為例，去年種子輪的平均融資金額，約為220萬美元;A輪融資規(guī)模平均為660萬美元，B輪的融資規(guī)模，介于1000萬美元至1500萬美元;至于C輪融資規(guī)模，則可高至“以億美元計(jì)”。換言之，C輪融資規(guī)模的公司，最有可能透過創(chuàng)新初板制度完成上市大計(jì)，這些公司也是PE常常爭(zhēng)搶的Pre-IPO標(biāo)的。

　　雖然港交所尚未有提及創(chuàng)新板轉(zhuǎn)往主板或創(chuàng)業(yè)板機(jī)制，但有諳熟香港上市之道的投資人表示，初創(chuàng)企業(yè)最需要的是融資機(jī)制，只要?jiǎng)?chuàng)新板能夠給予尚未有盈利能力的初創(chuàng)企業(yè)獲得上市機(jī)會(huì)，假以時(shí)日錄得現(xiàn)金流，將可直接申請(qǐng)前往主板掛牌。

　　港交所給出的“福利”不止于此。據(jù)香港媒體報(bào)道，港交所還計(jì)劃在2018年推出香港交易所私募市場(chǎng)(HKEX Private Market)，這是一個(gè)使用區(qū)塊鏈技術(shù)為早期創(chuàng)業(yè)公司及其投資者提供一個(gè)股票登記、轉(zhuǎn)讓和咨詢披露的公共服務(wù)平臺(tái)。香港交易所私募市場(chǎng)將是一個(gè)不受《證券及期貨條例》監(jiān)管的場(chǎng)外市場(chǎng)，作為創(chuàng)業(yè)企業(yè)的孵化器，它將為這些企業(yè)及投資者進(jìn)入資本市場(chǎng)提供“學(xué)前培訓(xùn)”。

　　但問題來了，誰會(huì)愿意成為“第一個(gè)吃螃蟹的人”?對(duì)于VC/PE而言，這真是一個(gè)難為的抉擇，既擔(dān)心落后于人，又擔(dān)心一不小心成為了“先烈”。

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