閱文集團市值9個月連續(xù)下降 蒸發(fā)557.44億港元 155億收購新麗傳媒

• 2018年8月24日 YangJinZhu來源：新浪 701 41
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  2018-2023年中國醫(yī)用保健袋行業(yè)供需趨勢及投資風險研究報告

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8月13日晚間，閱文集團宣布155億元“鯨吞”新麗傳媒。然而，投資者不買賬，8月14日開始，閱文集團股價連跌5日。其中，8月17日，閱文集團股價盤中跌至48.50港元。相較于上市首日創(chuàng)下的110.00港元最高價，閱文集團9個多月以來市值已蒸發(fā)557.44億港元，折合人民幣485.53億

8月13日晚間，閱文集團宣布155億元“鯨吞”新麗傳媒。然而，投資者不買賬，8月14日開始，閱文集團股價連跌5日。其中，8月17日，閱文集團股價盤中跌至48.50港元。相較于上市首日創(chuàng)下的110.00港元最高價，閱文集團9個多月以來市值已蒸發(fā)557.44億港元，折合人民幣485.53億元。

閱文集團2013年成立，其前身為騰訊文學。2015年，騰訊文學收購盛大文學后，成立了新公司閱文集團，統(tǒng)一管理和運營盛大文學和騰訊文學旗下的起點中文網、創(chuàng)世中文網、小說閱讀網、瀟湘書院等網文品牌。

2017年11月8日，閱文集團在港交所掛牌上市，發(fā)行價為55港元，上市首日收盤大漲86.18%，股價報102.4港元，成交141.71億港元。不過之后，閱文集團股價一路下跌。

新麗傳媒成立于2007年，致力于電視劇、電影、網絡劇制作以及全球節(jié)目發(fā)行、娛樂營銷和藝人經紀等領域。閱文集團發(fā)布公告稱，擬以不超過155億元的價格，通過現金與新股相結合的方式收購新麗傳媒100%股權。

作為閱文集團大股東以及新麗傳媒第二大股東的騰訊，在這次交易中充當賣方角色。155億元總對價中，閱文集團將向騰訊支付的對價為52.9億元，結算方式為股份；新麗傳媒管理層賣方持股則要價102.1億元，以50%現金及50%股份結算。交易完成后，騰訊對閱文集團的持股將進一步增加至54.34%。

自2012年以來，新麗傳媒曾三次向證監(jiān)會提交IPO申請材料，但這條上市路走了五年后卻以失敗而告終。新麗傳媒“賣身”閱文集團，可謂一箭雙雕：既可曲線上市，又能緩解資金壓力。

新麗傳媒是否值155億，是市場上質疑的焦點。

據媒體分析，根據新麗傳媒此前發(fā)布的公告顯示，2015-2017年，該公司的營業(yè)收入分別為6.56億元、7.45億元和16.7億元，凈利潤則分別為1.16億元、1.56億元和3.49億元。雖然新麗傳媒的業(yè)績處于增長趨勢，但與華誼兄弟、華策影視、慈文傳媒2017年分別實現8.3億元、6.3億元和4.08億元的凈利潤相比，新麗傳媒則顯得較為弱勢?？墒牵诠乐祵用?，新麗傳媒卻與這三家公司旗鼓相當甚至還出現了反超。據8月21日的數據顯示，華誼兄弟、華策影視和慈文傳媒的總市值分別為158.7億元、162.54億元和58.7億元。

值得注意的是，據公告顯示，新麗傳媒還存在較高的資產負債率，其中2015-2017年資產負債率分別達到52.31%、61.13%和70%，而2017年經營活動產生的現金流凈額也為-3.1億元。對此，徐盼認為，從目前新麗傳媒的經營業(yè)績情況來看，并以此對比其他影視上市公司，新麗傳媒155億元的估值并不是一個小數。

其實，閱文集團也留了“后手”。作為對賭，新麗傳媒承諾2018-2020年的凈利不低于5億元、7億元、9億元。如果對賭失敗，閱文集團支付給賣方的對價將相應扣減。分析指出，這樣的對賭條件對于新麗傳媒來說壓力不可謂不大。收購公告披露的財務數據顯示，新麗傳媒2017年除稅后純利為3.76億元，2016年除稅后純利為1.61億元。截至2017年底，新麗傳媒未經審核的資產總值及資產凈值分別為41.18億元及12.99億元。這樣的收入和盈利狀況，想要未來3年達到21億凈利，新麗傳媒任重道遠。

國際金融報則分析稱，不到半年時間，新麗傳媒估值增加了35億元，增幅達29.17%，而林芝騰訊賬面上就賺了近20億元，可以說是一筆極佳的買賣。只不過，接盤的卻是同在騰訊旗下的閱文集團。有網友開玩笑地說：親兒子（林芝騰訊）和親手抱來的兒子（閱文集團），區(qū)別就是這么大嗎？

閱文集團上市股價節(jié)節(jié)走低 跌破發(fā)行價

閱文集團前身為騰訊文學，2013年4月在開曼群島注冊成立。2014年，騰訊文學以7.3億美元收購盛大文學，兩者合并成為閱文集團。閱文集團主要通過平臺上產生的大量原創(chuàng)文學內容來實現創(chuàng)收，在線閱讀、版權運營、IP改編等是其重要業(yè)務范圍。

2017年11月8日，正式掛牌港交所的閱文集團，發(fā)行價55港元，開盤價90港元，開盤一小時左右一度漲至110港元/股，最終以102.4港元/股收盤，上市首日漲幅86.18%，市盈率325.2倍，總市值928億港元（折合788.8億人民幣）。

閱文集團于2017年10月23日正式啟動其香港首次公開發(fā)行的全球路演，共發(fā)行1.51億股，發(fā)行價格為定價區(qū)間的高端價格每股55港幣，總市值達64億美元。閱文集團此次上市共募集資金10.7億美元（未包含超額配股權）。融資金額將用于拓展閱文集團的在線閱讀業(yè)務以及銷售、營銷活動，加大力度參與開發(fā)由公司的網絡文學作品改編的衍生娛樂商品，還將用于幫助公司的潛在投資、收購、戰(zhàn)略聯盟及一般運營資金。

香頌資本執(zhí)行董事沈萌指出：“閱文上市挾騰訊之威，但后續(xù)仍需要自己在業(yè)績上努力，如果不能在市場熱度消退前拿出優(yōu)異成績，可能股價的壓力就很大?！?/p>

有部分基金經理與港股研究員認為，盡管目前閱文的營收和利潤都在增長，但以目前的業(yè)績來看并不足以支撐起接近千億的市值，甚至不足以支撐起500億元的市值。

閱文集團上市之后，股價節(jié)節(jié)走低。今年8月17日，閱文集團股價盤中跌至48.5港元，跌破發(fā)行價。

從最高價110港元到最低價48.5港元，閱文集團上市9個月以來，市值蒸發(fā)557.44億港元，折合人民幣485.53億元。

新麗傳媒三年對賭21億凈利 收購后騰訊對閱文集團持股比例54.34%

據鈦媒體，根據公告，該筆收購將以現金與新股相結合的方式進行結算。其中，閱文集團將向騰訊支付的對價為52.9億元，結算方式為股份，交易后騰訊對閱文集團的持股比例上升至54.34%。

根據雙方達成的最終協(xié)議，新麗傳媒既有的管理團隊將會繼續(xù)負責電視劇、網絡劇和電影制作業(yè)務，并有權對原創(chuàng)內容進行挑選，包括從閱文以外的平臺選取素材。與此同時，新麗傳媒將在閱文幫助下接觸其內容庫、作家平臺及編輯隊伍等資源。

事實上，騰訊對新麗傳媒早已志在必得。今年3月，騰訊以33.17億元購入新麗傳媒27.64%股份，以31.72%的持股比例代替光線傳媒成為其第二大股東，彼時新麗傳媒的估值為120億元，騰訊的入局也意味著其第三次IPO的再次折戟。

在受讓光線傳媒的股權之后，騰訊于短短幾個月間又收購了新麗傳媒除核心股東和管理層之外約12.36%的股份，這部分股權包括了大批明星、導演以及萬達等投資機構持有的股權，騰訊對新麗傳媒的持股比例也達到了44.08%，成功超越創(chuàng)始人曹華益成為第一大股東。

不過，155億的估值也有一定條件。公告顯示，閱文集團將分三年支付50億現金對價，而作為對賭，新麗傳媒承諾2018-2020年連續(xù)三年的凈利不低于5億、7億和9億共計21億元。如果對賭失敗，閱文集團支付給賣方的對價將相應扣減。

這樣的對賭條件對于新麗傳媒來說壓力不可謂不大。收購公告披露的財務數據顯示，新麗傳媒2017年除稅后純利為3.76億元，2016年除稅后純利為1.61億元。截至2017年底，新麗傳媒未經審核的資產總值及資產凈值分別為41.18億元及12.99億元。

這樣的收入和盈利狀況，想要未來3年達到21億凈利，新麗傳媒任重道遠。

新麗傳媒低盈利與高承諾

據投資者報，作為對賭，新麗傳媒承諾未來三年的凈利不低于5億元、7億元、9億元。根據新麗傳媒曾經的IPO資料，其 2014~2016年的營業(yè)收入分別為7.45億元、6.56億元和6.55億元；扣除非經常性損益后歸屬于母公司股東凈利潤分別為1.29億元、8657.34萬元和9075.51萬元；除去凈利潤和營收不穩(wěn)定增長外，公司凈利潤中很大部分來自于政府補助，包括影視文化產業(yè)發(fā)展專項基金、影視劇獎勵款等，資產負債率也增至70%。

與此同時，在三次提交IPO申請之中，新麗傳媒還曾兩次收到監(jiān)管的反饋意見，最近的一次在2018年年初，反饋意見中除了股權變更、關聯交易、股東光線傳媒的質疑外，還增加了對公司的凈利潤、發(fā)行、營收等共計41個問題的反饋。監(jiān)管的謹慎程度可見一斑。

但此次新麗傳媒卻敢于扛下如此高的業(yè)績，業(yè)內認為，底氣或源于騰訊的支持。據了解，拿下新麗傳媒的同時，閱文集團還與騰訊簽訂了授權協(xié)議，將今后的影視作品信息網絡傳播權及放映權授予騰訊。騰訊為此在2018~2020年需分別支付（上限）為14億元、21億元、23億元，三年合計58億元。這也意味著騰訊鎖定了未來三年所有新麗傳媒出品的獨家網絡版權。

此外，雙方的合作還包括騰訊向閱文（新麗傳媒）提供旗下的游戲等IP授權、閱文（新麗傳媒）承制騰訊出品的影視作品。為此，閱文集團將在未來三年向騰訊每年支付5000萬元IP授權費，騰訊則在2019、2020年分別向閱文集團支付不超過1億元、1.5億元影視制作費用。閱文集團方面告訴記者，根據雙方最終協(xié)議，新麗傳媒既有的管理團隊將會繼續(xù)負責電視劇、網絡劇和電影制作業(yè)務，并有權對原創(chuàng)內容進行挑選，包括從閱文以外的平臺選取素材。新麗傳媒將在閱文的幫助下，接觸集團的內容庫、作家平臺及編輯隊伍等資源。

在資深文化投資人、深創(chuàng)投西南大區(qū)總經理許翔看來，沒有上市的影視公司會成為很好的并購標的?！皣鴥鹊挠耙暜a能過剩，影視投資公司太多，能做產業(yè)鏈的較少，平均每年過萬集的電視劇、上百部的電影產出，精品稀缺，大多不賺錢，對社會資源是極大的浪費?！?/p>

許翔表示，騰訊占據很好的流量入口，拍得好不愁沒有關注，影視公司能被BAT大互聯網平臺收購是好事，至少不會差，“已上市的公司穩(wěn)中前進，未上市、表現不錯的影視公司會成為并購標的，伴隨電視劇被網劇取代，影視公司與互聯網結合，是比較好的出路?！?/p>

在許翔看來，電視劇頭部企業(yè)轉做網劇，加上騰訊的平臺和流量，故事結合好還是很有價值，“現在大部分網劇普遍質量不高，缺乏專業(yè)有經驗的人，整合運作得好，在互聯網端可創(chuàng)造巨大的價值與財富。但如何把投資的故事講好，要看閱文和新麗之后的磨合了。”

財務窘境讓新麗被迫“賣身”？

據中國企業(yè)家，騰訊與新麗傳媒的交易達成，除了騰訊主動示好，也源于新麗當下陷入了財務的僵局。

據新麗2017年的招股書顯示，截止到2016年底，新麗傳媒的賬上資金僅有2.78億元。但新麗接下來的影視劇創(chuàng)作名單規(guī)劃里，包括《素人特工》、《搜設計》、《一吻定情》、《誅仙》等，電視劇開發(fā)項目包括《慶余年》、《余罪》第三四部等共計十余部作品。據新麗的招股書統(tǒng)計，這些項目需要投入的資金超過25億元。

這顯然是個入不敷出的局面。除此之外，新麗傳媒的資產負債率達到了70%，且逐年上升。2016年和2015年，新麗的負債率為61.13%和52.31%。

另外，由新麗擔綱制作的《如懿傳》遲遲無法播出，也讓新麗的財務狀況更加雪上加霜?！度畿矀鳌返闹谱鞒杀緭饕殉^3億元，播期被無限押后，讓新麗難于收回成本。

騰訊的入主，可以讓新麗傳媒徹底解決資金問題。況且，監(jiān)管風向對影視企業(yè)IPO愈發(fā)嚴厲，新麗傳媒的IPO目標已漸行漸遠。

在招股書中，新麗傳媒也自陳過公司的兩大問題：資金實力不足和公司品牌知名度不夠：“盡管公司憑借豐富的運營經驗和制作能力在行業(yè)中占據了一定的優(yōu)勢地位，但有限的資金實力仍使公司產能受限，在競爭中處于相對不利地位。”

這些問題，都可以通過騰訊的加持解決。3月，光線傳媒與騰訊達成對新麗傳媒的股權轉讓協(xié)議后，新麗傳媒董事長曹華益就明確表示將放棄IPO。

5年之間，新麗傳媒的估值實現了三級跳

據無冕財經，2013年10月，光線傳媒以8.29億元從新麗傳媒原CEO王子文獲得27.64%的股份。新麗傳媒的估值為30億元。今年3月，光線把手上全部的股份又以33.17億賣給了騰訊，后者成為新麗傳媒的第二大股東。彼時，新麗估值漲了4倍達到120億。沒過半年時間，新麗傳媒再次成為標的，估值比3月份增長近30%至155億。155億基本與市值排名靠前的傳媒股屬于同一個量級。目前，光線傳媒市值大概是270億，華策是165億，華誼是162億。

如此推算，在這筆收購案中，新麗傳媒的市盈率已經超過40倍。因此有業(yè)內人士表示，新麗傳媒的估值疑似被有意抬高。

收購案中的代價股份是按每股80元港幣的代價發(fā)行的。但實際上，在公布收購前最后一個交易日，閱文集團的收盤價為67港元/股，80港元的新股發(fā)行價溢價接近20%；如果以公布收購前連續(xù)30個交易日平均70.37港元/股的股價來算，80港元也溢價約14%。

這和大部分并購重組讓利的行為完全相反。有不愿具名的傳媒行業(yè)分析師表示，這種溢價并購的案例比較少見，部分案例還會按公司股價的9折折算。

也有證券公司投行部人士表示，因為騰訊是并購公司的控股股東，同時是并購標的的第二大股東，因此提高支付股價和并購標的估值，中間損失并不大?！暗窃谕馊丝雌饋?，股價就提高了?！?/p>

同時，這起并購案也顯示出閱文的謹慎。約70%交易對價采用股份支付，此外還設立對賭業(yè)績，股份和現金分期支付（股份有鎖定期，2020年解禁，此后每年僅解禁20%），都是最大化地考慮到了收購風險控制。

新麗傳媒155億估值受質疑

據北京商報，《如懿傳》的麻煩還沒完，該作品的出品方新麗傳媒又遭到了鋪天蓋地的質疑，尤其是在日前閱文集團宣布155億元收購新麗傳媒100%股權后。就在該公告發(fā)布后第二天起，閱文集團股價連續(xù)下跌。數據顯示，閱文集團僅在8月14日一天內就蒸發(fā)百億港元市值，而自8月14日開始的4個交易日，閱文集團的市值蒸發(fā)近200億港元。券商分析師徐盼指出，閱文集團出現的暴跌情況，除受到市場環(huán)境影響外，還與新麗傳媒估值偏高有關。

公開資料顯示，今年3月光線傳媒以33.1704億元將新麗傳媒27.64%股份轉讓給騰訊時，新麗傳媒的估值為120億元，但僅過去5個月，新麗傳媒的估值就增加了35億元。或許單從這一數字來看，并不能看出為何有從業(yè)者認為新麗傳媒估值過高，但若仔細觀察新麗傳媒的經營情況并將其與其他影視公司進行對比，則可發(fā)現其中的原因。

根據新麗傳媒此前發(fā)布的公告顯示，2015-2017年，該公司的營業(yè)收入分別為6.56億元、7.45億元和16.7億元，凈利潤則分別為1.16億元、1.56億元和3.49億元。雖然新麗傳媒的業(yè)績處于增長趨勢，但與華誼兄弟、華策影視、慈文傳媒2017年分別實現8.3億元、6.3億元和4.08億元的凈利潤相比，新麗傳媒則顯得較為弱勢?？墒牵诠乐祵用?，新麗傳媒卻與這三家公司旗鼓相當甚至還出現了反超。據8月21日的數據顯示，華誼兄弟、華策影視和慈文傳媒的總市值分別為158.7億元、162.54億元和58.7億元。

值得注意的是，據公告顯示，新麗傳媒還存在較高的資產負債率，其中2015-2017年資產負債率分別達到52.31%、61.13%和70%，而2017年經營活動產生的現金流凈額也為-3.1億元。對此，徐盼認為，從目前新麗傳媒的經營業(yè)績情況來看，并以此對比其他影視上市公司，新麗傳媒155億元的估值并不是一個小數。

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